山东药玻(600529)点评：重组方案改为定增 仍然看好与国药协同发展

事件：定增引入国药国际与山东耀新，国药国际成为公司控股股东，国药集团成为实控人。1月13 日，公司董事会审议通过了定增议案。本次发行对象为国药国际和山东耀新，二者以现金方式认购不超过1.99 亿股的公司股份，认购金额不超过32.35 亿元。发行价格为16.25元/股，为定价基准日前20 个交易日均价的80%。其中，山东耀新是国药国际的全资孙公司。


　　公司于2026 年1 月13 日与国药国际、山东耀新签署了《附条件生效的股份认购协议》。发行完成后，国药国际、山东耀新将合计持有山东药玻1.99 亿股股票，占本次发行后公司总股本的23.08%，国药国际成为公司控股股东，实际控制人为国药集团，最终控制人为国务院国资委。原第一大股东鲁中投资的股份由19.5%被稀释至15.0%。原定由国药国际和国药国际香港向鲁中投资增资并取得鲁中投资51%股权的方案终止。


　　公司与国药集团协同发展可期。国药集团覆盖研发—制造—流通的医疗全产业链条，而山东药玻处于药包材的关键环节，双方具备产业链协同、产业板块互补可能。国药集团在销售渠道与客户资源对接，预灌封注射器与丁基胶塞等产品推广，以及海外销售渠道的拓展等方向与公司具备协同性。国药集团入主后，有望为公司中长期发展提供助力。


　　消费升级+政策驱动，中硼硅玻璃渗透率提升仍然在途。在药品安全性和稳定性要求提升的背景下，中硼硅玻璃替代低硼硅和钠钙玻璃是行业长期趋势。尽管短期受价格压力影响，替代进程有所放缓，但注射剂一致性评价和集采政策带动药包材升级仍是长期趋势。


　　短期业绩承压不改中长期趋势。我们认为药用玻璃行业与药品安全、人民群众生命健康息息相关，消费升级将是行业的中长期趋势。由低硼硅、钠钙玻璃向中硼硅玻璃逐步升级，由传统注射器向预灌封注射剂升级，由普通玻璃瓶向免洗免灭玻璃瓶升级均有望成为未来趋势。


　　山东药玻作为药用玻璃行业头部企业，有望在未来充分受益于行业升级。


　　投资分析意见：定增尚需国资委、股东会、交易所等审核通过，我们维持公司盈利预测，且暂不调整公司总股本，预计2025-2027 年分别实现归母净利润7.94、9.17、10.10 亿元，对应市盈率17、15、13 倍，维持公司“增持”评级。


　　风险提示：定增落地仍有不确定性，终端医药需求下滑风险，国药协同效果不确定性。

□.任.杰./.宋.涛./.郝.子.禹    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司