天孚通信(300394)：缺芯影响短期业绩 1.6T光引擎空间广阔

核心观点


　　2025 年前三季度，公司实现营业收入39.18 亿元， 同比增长63.63%；归母净利润14.65 亿元，同比增长50.07%。单三季度公司收入14.63 亿元，同比增长74.37%，环比下降3.23%； 归母净利润5.66 亿元，同比增长75.67%，环比增长0.80%。公司三季度业绩环比放缓，主要受EML 光芯片上游物料紧缺影响， 但并不影响人工智能发展带来高速光器件产品需求增长的长期趋势，随着原材料的紧缺逐步缓解，公司1.6T 光引擎预计将快速放量，同时公司在CPO 领域多个产品及客户布局，有望取得先发优势。


　　事件


　　公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度，公司实现营业收入39.18 亿元，同比增长63.63%；归母净利润14.65 亿元， 同比增长50.07%；扣非归母净利润14.31 亿元，同比增长50.44%。


　　简评


　　1、上游物料紧缺影响短期业绩，看好公司中长期发展趋势。


　　2025 年前三季度，公司实现营业收入39.18 亿元， 同比增长63.63%；归母净利润14.65 亿元，同比增长50.07%；扣非归母净利润14.31 亿元，同比增长50.44%。单季度来看，2025Q3 收入14.63 亿元，同比增长74.37%，环比下降3.23%；归母净利润5. 66亿元，同比增长75.67%，环比增长0.80%。


　　公司三季度业绩环比放缓，主要受EML 光芯片上游物料紧缺影响，但并不影响人工智能发展带来高速光器件产品需求增长的长期趋势，随着原材料的紧缺逐步缓解，公司1.6T 光引擎预计将快速放量，同时公司在CPO 领域多个产品及客户布局，有望取得先发优势。


　　2、毛利率环比提升，费用管控良好。


　　2025 年前三季度，公司的毛利率为51.87%，同比下降6.34pct s ，净利率为37.42%，同比下降3.42pcts。单三季度看，2025Q3 公司毛利率53.68%，同比下降5.36pcts，环比提升4.3pcts ；净利率38.72%，同比提升0.31pcts，环比提升1.55pcts。随着公司新产品逐渐形成规模效应，产品结构持续优化，公司整体盈利能力不断加强，毛利率环比提升。


　　2025 年前三季度，销售费用率0.4%，同比下降0.45pcts；研发费用率5.11%，同比下降2.11pcts；管理费用率2.73%，同比下降1.44pcts；财务费用率-0.9%，同比增加0.65pcts；合计期间费用率为7.34%，同比下降3.35pct s 。


　　公司费用管控良好，整体费用率随着收入的快速增长持续降低。


　　3、北美云厂商资本开支持续加码，高速光引擎需求强劲。


　　近期，北美四家CSP 厂商发布了三季报，资本开支加速增长，同时各家对未来基础设施投资均继续保持积极态度。北美四大云厂商今年资本开支逐季提升：2025Q1 资本开支总计773 亿美元，同比增长62%；2025Q2 资本开支总计958 亿美元，同比增长64%；2025Q3 资本开支总计1133 亿美元，同比增长75%，环比增长18%。公司是国内光通信产业链上游的核心头部企业，400G 及800G等高速产品居于行业内领先水平，光无源器件、1. 6T光引擎具备较强的竞争力，随着26 年英伟达Blackwell 与Rubin 开始大量交付，公司1.6T 光引擎产品有望快速放量。此外，公司在CPO 等新领域持续推进，有望取得先发优势。


　　4、盈利预测与投资建议：


　　我们预计公司 2025-2027 年收入分别为 54.63 亿元、76.04 亿元、100.83 亿元，归母净利润分别为21.2 亿元、29.23 亿元、38.59 亿元，对应 PE 分别为 55X、40X 和30X，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　国内及海外云厂商的资本开支若不及预期，将导致数通光模块市场的需求下降，那么光器件的销量有下滑的风险，公司的传统数通光器件业务可能会受到影响；行业竞争加剧，对公司相关产品的价格产生影响， 从而影响公司的毛利率水平；AIGC 发展不及预期，如下游应用侧没有出现爆款应用，将对光模块需求产生影响；公司的光引擎和有源产品会用到芯片产品，若缺芯则会对公司相关产品的生产和交付产生影响；激光雷达作为公司的新业务，其发展存在不确定性，若新产品在品类开拓和客户拓展上有低于预期的风险；公司存在一定比例的外销收入，若国际环境变化，可能会影响公司在海外市场的拓展；CPO 若发展不及预期，影响公司的FA U 等相关业务；关税影响超预期等。

□.阎.贵.成./.杨.伟.松    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司