迈瑞医疗(300760)：Q3收入迎来拐点 海外收入增速提升

核心观点


　　Q3 业绩符合预期，收入增速如期转正，利润端受毛利率下降、费用率提升影响有所承压。Q4 收入增速预计较Q3 进一步提升，Q4利润预计在低基数下实现增长，但考虑到前三季度利润下滑幅度较大，且今年整体利润率承压，预计全年公司归母净利润将有双位数下滑。展望明年，我们预计公司将走出行业外部压力带来的影响，回归收入、利润稳健增长轨道。中长期来看，公司重视研发创新和国际化，拥有高效的研发体系和优秀的渠道管理能力，外延并购有望进一步拓展布局，加上公司国际化进度持续推进，我们看好公司未来加快迈向全球医疗器械Top10 公司的步伐。


　　事件


　　公司发布2025 年三季报


　　2025 年前三季度实现营收258.34 亿元（-12.38%），归母净利润75.70 亿元（-28.83%），扣非归母净利润74.63 亿元（-28.50%）。


　　基本每股收益为6.25 元/股。拟实施第三次中期分红16.4 亿元（含税），合并2025 年前两次中期分红，2025 年累计现金分红达到49.4 亿元（含税）。


　　简评


　　业绩符合预期，Q3 收入回到正增长


　　前三季度实现营收258.34 亿元（-12.38%），归母净利润75. 70亿元（-28.83%），扣非归母净利润74.63 亿元（-28.50%）。其中Q3 单季度营收90.91 亿元（+1.53%），归母净利润25.01 亿元（-18.69%），扣非归母净利润25.13 亿元（-17.78%）。业绩符合预期，Q3 单季度收入增速如期转正，利润端受毛利率下降、费用率提升影响有所承压。经公司初步测算，第四季度整体营业收入同比增速相较第三季度预计有所提速。


　　分地区来看：1）国际业务第三季度同比增长11.9%，其中欧洲增长29%、独联体及中东非区增长18%。前三季度国际收入占比超过50%，国际收入结构中，IVD 占比28%，动物、微创等高潜业务占比11%。2）国内业务第三季度同比下滑7.3%， 降幅较上半年明显收窄，主要受益于国内医疗设备招标恢复并逐步在业绩端开始体现。


　　分产品线来看，IVD 业务Q3 仍有所承压，生命信息与支持板块回到正增长1）IVD 业务Q3 同比下滑2.8%，其中国际收入增长11%。前三季度国际TLA 流水线已销售20 套，提前完成全年任务，海外中大样本量客户加速覆盖进度。公司持续加大对国际IVD 的生产制造、物流配送、临床支持、IT 服务等本地平台化能力建设，已在全球14 个国家布局本地化生产项目，目前已有11 个启动生产， 且其中大部分项目涉及体外诊断产品。国内TLA 流水线前三季度新增装机180 套，发光高速机新增装机750 台。


　　2）生命信息支持业务Q3 同比增长2.6%，其中国际收入增长14%。微创外科业务三季度收入增长超过25%，国内超声刀、腔镜吻合器等高值耗材持续放量。


　　3）医学影像业务Q3 收入同比持平，其中国际收入增长9%。超高端超声前三季度收入实现翻倍增长，随着超高端A20 系列在海外陆续上市，海外高端客户渗透率持续提升。


　　展望Q4，公司收入有望进一步提速，全年利润率承压下利润预计有所下滑随着Q3 公司收入迎来拐点，预计Q4 公司收入增速有望进一步提升，Q4 利润端在低基数下有望实现增长，但考虑到前三季度利润下滑幅度较大，且今年整体利润率承压，预计全年公司归母净利润将有双位数下滑。展望明年，我们预计公司将走出行业外部压力带来的影响，回归收入、利润稳健增长轨道。


　　毛利率有所下降，预计医疗设备、试剂价格有所承压2025 年前三季度销售毛利率61.95%（-2.92pp），三大业务板块毛利率预计均有所下降，主要受国内医疗设备、试剂降价等因素影响。销售费用率14.46%（+2.03pp），预计主要由于收入下降，销售费用绝对金额同比仍有2%的增加；管理费用率4.05%（+0.25pp），研发费用率9.43%（+0.64pp），财务费用率-1.13%（-0.51pp），基本保持稳定。2025 年前三季度公司经营活动现金流净额72.73 亿元（-34.32%），主要系公司销售商品、提供劳务收到的现金减少所致。应收账款周转天数36.9 天，同比增加5.3 天，预计与公司收入规模下降、应收账款同比增加有关，其他财务指标基本正常。


　　短期建议关注公司业绩拐点，中长期看好并购、创新、国际化持续带来成长动力短期来看，国内医疗设备行业招标持续恢复，公司Q3 迎来拐点后收入增速有望进一步提升。中长期来看，公司拥有高效的研发体系和优秀的渠道管理能力，外延并购有望进一步拓展布局，随着IVD 海外供应链的完善，公司国际化步伐有望进一步加快。我们预计2025-2027 年公司收入分别为337.74 亿元、381.49 亿元、431.19 亿元，增速分别为-8.0%、13.0%、13.0%。归母净利润分别为98.90 亿元、112.79 亿元、129.30 亿元，增速分别为-15.2%、14.1%、14.6%。维持买入评级。


　　风险分析


　　1）部分行业政策具有不可预见性，存在我们的盈利预测无法实现的风险，例如若集采政策超预期，可能导致IVD 试剂终端价格下降，若价格触及出厂价，可能对公司利润率带来不利影响；医疗行业合规要求提升等政策导致招投标进度延后风险；


　　2）行业竞争加剧风险：公司部分产品在国内市占率较高，若未来国产企业竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期；


　　3）海外市场风险：地缘政治及贸易战可能影响公司海外业务收入、利润率，汇率波动可能对公司业绩产生影响；


　　4）新产品研发及推广风险：公司的新产品研发、新业务拓展进度若低于预期，可能对公司未来增长带来不利影响。

□.贺.菊.颖./.王.在.存./.李.虹.达    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司