羚锐制药(600285)：业绩稳健增长 产品动能持续释放

10 月29 日，公司发布2025 年三季度业绩报告，实现营业收入30.41 亿元，同比增长10.23%，实现归母净利润6.51 亿元，同比增长13.43%，实现扣非归母净利润6.05 亿元，同比增长11.77%，业绩符合我们此前预期。展望后续，公司核心品种聚焦银发经济赛道，产品品牌力较强，需求稳定释放，同时公司成功并表银谷制药，开始贡献业绩增量，有望注入增长新动能，我们看好公司业绩潜力稳健释放。


　　事件


　　公司发布2025 年三季度业绩报告，业绩符合我们此前预期10 月29 日，公司发布2025 年三季度业绩报告，实现营业收入30.41 亿元，同比增长10.23%，实现归母净利润6.51 亿元，同比增长13.43%，实现扣非归母净利润6.05 亿元，同比增长11.77%，业绩符合我们此前预期。


　　简评


　　业绩稳健增长，外延动能稳步释放


　　2025 年前三季度，公司营业收入同比增长10.23%，归母净利润同比增长13.43%，扣非后归母净利润同比增长11.77%；25Q3，公司收入同比增长10.44%为9.42 亿元，归母净利润同比增长9.77%为1.77 亿元，扣非归母净利润同比增长10.41%为1.63亿元，保持稳健增长态势，主要由于：1）通络祛痛膏、芬太尼等核心产品维持较快增长趋势，两只老虎盒装维持稳健增长态势；2）银谷制药并表贡献。


　　核心品种品牌知名度较高，长期受益老龄化。1）骨科领域产品是公司主要收入来源，其中通络祛痛膏年销售收入超10 亿元，“两只老虎”系列产品年销量超10 亿贴，“两只老虎”系列袋装产品年初提价，现阶段销量稳步恢复，盒装产品保持稳健增长态势。2）心脑血管：核心单品培元通脑胶囊为公司独家产品，入选《国家医保目录》，公司积极推进培元通脑胶囊等产品的二次开发；3）内分泌：核心产品参芪降糖胶囊是国家基药目录内品种，主治消渴症，用于Ⅱ型糖尿病治疗，集采降价影响边际减弱且各地陆续推动集采政策落地，后续有望放量。我们认为，公司核心产品知名度较高，价格相对较低，有望长期受益老龄化，长期稳健增长趋势确定性较强。


　　产品梯队持续丰富，品牌建设持续完善。近年来，公司持续围绕骨科、呼吸、皮肤、消化系统等领域，聚焦大病种、大品种开展布局。25H1，公司完成对银谷制药90%股权的收购工作，优化外用制剂产品矩阵，补充具有较高技术门槛的鼻喷剂、吸入剂类剂型。9 月，公司莫匹罗星乳膏新品上市，后续有望持续贡献增量。此外，公司在“羚锐”主品牌的赋能下，聚焦“两只老虎”“小羚羊” 等子品牌建设工作，持续加快品牌营销全域场景的构建，加强线上线下的有效融合，以主流媒体广告作为引流窗口，以重点传播场景广告为核心，充分发挥品牌、品类优势，持续开展终端动销的服务工作，实现产品和品牌的双轮驱动。


　　业绩稳健增长，盈利能力持续提升


　　展望后续，我们认为，公司通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏及培元通脑胶囊等核心产品有望受益于银发经济稳健放量，叠加公司积极推进二次开发等工作落地，产品品牌力及竞争力持续提升。盈利能力方面，公司持续管控生产成本，且今年已对部分大单品提价，毛利率已呈现明显提升，但公司产品现阶段价格相对较低，仍有一定提价空间。考虑到银谷制药并表后持续贡献增量，我们看好公司业绩长期稳健增长。


　　毛利率明显提升，经营活动净现金流表现较好


　　2025 年前三季度，公司综合毛利率81.02%，同比增加6.02 个百分点，主要由于成本控制及并购影响。销售费用率47.26%，同比增加2.84 个百分点，主要由于并购影响；研发费用率3.44%，同比增加0.74 个百分点，主要由于公司持续加大研发投入；管理费用率5.82%，同比增加1.45 个百分点，主要由于并购影响；财务费用率-0.17%，同比增加0.31 个百分点，主要由于本期银行存款利息减少。经营活动产生的现金流量净额同比增长40.09%为4.9 亿元，表现较好。存货周转天数为196.97 天，同比增加22.34 天，主要由于合并银谷制药存货影响；应收账款周转天数为37.83 天，同比增加5.35 天，主要由于合并银谷制药应收账款所致；应付账款周转天数为41.37 天，同比增长13.51 天，主要由于规模扩大。其余指标保持相对稳定。


　　盈利预测及投资评级


　　我们预计公司2025–2027 年实现营业收入分别为39.55 亿元、43.67亿元和48.5亿元，分别同比增长12.96%、10.42%和11.06%，归母净利润分别为8.31亿元、9.45亿元和10.74 亿元，分别同比增长15.06%、13.63%和13.74%，折合EPS 分别为1.47 元/股、1.67 元/股和1.89 元/股，对应PE 为15.42X、13.57X、11.93X，维持买入评级。


　　风险分析


　　1、产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2、药品降价风险：公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3、原材料价格波动风险：中药材价格会受到宏观环境、自然灾害、种植条件等多种因素的影响，容易出现较大幅度的波动，如果中药原材料价格上涨，公司生产成本可能会大幅上涨，进而影响公司利润；4、应收账款周转风险：


　　倘若公司应收账款周期延长或无法收回，或将为公司带来时间和经济上的损失；5、政策风险：医药行业属于高监管行业，倘若出现较为严苛的政策，可能对公司经营造成不利影响；6、倘若公司核心贴剂产品25 年收入增速从我们预估的5%放缓为3%/1%，公司25 年收入端增速会从16.3%分别下降至15%/14%，25 年利润端增速会从15.3%分别下降至14.0%/12.7%，整体相对可控。

□.贺.菊.颖./.刘.若.飞./.袁.全./.沈.兴.熙    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司