华阳股份(600348)2025年三季报业绩点评：业绩符合预期 成本环比下滑对冲煤价下跌影响

本报告导读：


　　业绩符合预期，成本环比下滑对冲煤价下跌影响，预计伴随后续煤价回升，业绩压力将得到缓解。


　　投资要点：


　　维持“增持”评级。公司公告 2025年前三季度公司实现总营业收入营业收入169.56 亿元，同比降低8.85%；实现归母净利润11.24 亿元，同比减少38.20%。2025Q3 实现营收57.16 亿元，同比-10.72%/环比+5.42%，归母净利3.42 亿元/同比-34.33%/环比+83.9%。我们预计公司25-27 年EPS 为0.43/0.49/0.56 元。根据可比公司2026 年平均16.76x PE，给予公司2026 年21xPE。对应目标价10.35 元。


　　产销恢复增长，业绩下滑主要受到煤炭售价下行影响。公司1-9 月份原煤产量3,115 万吨，同比增长8.4%，外购统销煤炭408 万吨，同比增长61.9%，商品煤销量3,080 万吨，同比15.87%。其中Q3 产量1039 万吨，同比+3.1%/环比-4%；销量1152 万吨，同比+21.5%/环比+9.4%。


　　成本环比下降，毛利环比恢复，对冲煤价下跌影响。2025Q3 吨煤售价431 元，同比-21.5%/环比+3%；成本285 元，同比-10.7%/环比-0.5%；毛利146 元/吨，同比-36.5%/环比+10.6%。我们认为此轮煤炭板块周期底部已经确认在25Q2，供需格局已经显现了逆转拐点：6月以来，随着夏季用电高峰需求的旺季更旺，截至9 月累计全社会用电量已经恢复4.6%增长，已然证伪市场对于需求的悲观预期；同时7 月以来“查超产”反内卷带动国内产量收缩明显，供需逐步显现偏紧平衡态势，供需格局已然逆转。伴随着煤价中枢持续抬升，预计公司业绩压力也将逐渐得到缓解。


　　公司具备资源保障，在建矿井增量可期。2024 年，公司通过竞拍获得山西省寿阳县于家庄区块新增资源量6.3 亿吨，进一步扩充资源储备，公司控制的煤炭资源总量达66.8 亿吨。榆树坡、平舒矿产能提升，叠加七元矿和泊里矿相继进入联合试运转，正式投产后，核定产能将提升至4500 万吨/年以上。


　　风险提示：煤价超预期下跌；宏观经济恢复不及预期

□.黄.涛./.王.楠.瑀    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司