华鲁恒升(600426)点评：草酸和己内酰胺等产品景气有望改善

据百川盈孚，11 月7 日草酸价格2980 元/吨，周环比+5.7%，受益于稀土和锂电领域需求增长且竞争格局较好，我们预计草酸景气有望延续改善。同时，己内酰胺等化工品“反内卷”推进叠加供需拐点临近，亦有望景气上行。


　　华鲁恒升拥有70 万吨/年草酸和30 万吨/年己内酰胺等产品产能，有望充分受益，维持“买入”评级。


　　稀土及磷酸铁锂等领域带动，草酸需求前景持续向好


　　据百川盈孚，2024 年国内草酸表观消费量约41.7 万吨，同比+87%，其中稀土分离和新能源领域占比分别约30%和22%，分别贡献消费量约12.5 万吨和9.2 万吨，同比增速达105%和92%。在稀土分离中，草酸能够与稀土离子（如镧、铈等）生成难溶草酸盐沉淀，因此草酸沉淀法是较为成熟的稀土分离工艺，伴随全球稀土资源战略地位提高，稀土价值和需求量逐步抬升，草酸沉淀法工艺有望持续支撑草酸的需求量增长；磷酸铁锂领域，草酸亚铁法对比磷酸铁法，只需一次烧结，高温分解后杂相少，且近年来我国正极材料企业实现技术突破后，草酸亚铁法成本快速下降，未来渗透率有望提速。


　　国内草酸企业竞争格局较好，华鲁恒升兼具规模和成本优势


　　据百川盈孚，截至25 年11 月，国内草酸产能约119 万吨，且产能较为集中，华鲁恒升、龙翔实业、丰元股份等分别拥有70、15、12 万吨/年，CR3为82%，其中华鲁产能占比达59%，行业竞争格局和公司规模优势较好。


　　同时，公司利用煤气化平台联产碳酸二甲酯和草酸，相较传统的淀粉氧化和甲酸钠法具备成本和环保优势，未来有望充分受益于草酸景气改善。


　　己内酰胺等产品“反内卷”有望推进，供需向好助力价格回升


　　据塑化联盟，11 月5 日己内酰胺行业召开交流会议，讨论“反内卷”相关举措，包括与会企业减产20%，并每吨价格上调100 元等。此外，“反内卷”政策背景下，企业集中度较高的DMF、甲酸等产品，企业协同稳价意愿亦有望得到增强，助力产品景气逐步修复。据百川盈孚，11 月7 日碳酸二甲酯/尿素/ 醋酸/ 己二酸价格为3665/1619/2228/6608 元/ 吨， 较Q3 末-1%/-2%/-8%/-5%，多数产品价格价差仍处于近十年低位，伴随产能扩张周期步入尾声，内需复苏叠加“反内卷”等助力供给优化，我们预计2026 年多数产品景气有望自底部回暖。据荆州生态环境局官网，公司30 万吨/年TDI项目已获得市环保局受理，建设周期24 个月，公司新项目成长性亦突出。


　　盈利预测与估值


　　我们维持此前盈利预测，预计公司25-27 年归母净利润为32/45/54 亿元，对应EPS 为1.50/2.10/2.56 元。结合可比公司26 年Wind 一致预期平均13xPE，并考虑公司草酸规模优势和新项目成长性，给予公司26 年15xPE，目标价31.50 元（前值29.40 元，对应26 年14xPE vs 可比公司12xPE），维持“买入”评级。


　　风险提示：新项目进度不及预期；下游需求不及预期。

□.庄.汀.洲./.张.雄    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司