国轩高科(002074)：三代电芯占比稳步提升 配套大众车型即将上市

事件：25Q1-Q3 公司实现营收295.08 亿元，同比+17.21%，实现归母净利润25.33 亿元，同比+514.35%，实现扣非归母净利润0.85 亿元，同比+49.34%。其中25Q3 实现营收101.14 亿元，同环比+20.68%/-2.17%，实现归母净利润21.67 亿元，同环比+1434.42%/+714.52%，实现扣非归母净利润0.13 亿元，同环比+54.19%/-78.54%。25Q3 公司销售毛利率17.58%，同环比-0.75/+2.79pct；销售净利率为20.87%，同环比+19.73/+18.64pct。


　　公司净利润同比大幅增长，除受公司业务规模进一步扩大影响外，主要系公司早期持有的奇瑞汽车股份因其港股上市以至公允价值大幅变动影响。


　　动储出货量高增，三代电芯占比稳步提升。我们测算25Q1-Q3 公司动储出货量约为65GWh，同比+51%，其中动力、储能分别为45.5/19.5GWh，同比+61%/+32%。分季度看，25Q3 动储出货量约为24GWh，同比+51%，其中动力、储能分别为17.8/6.4GWh，同比+78%/+7%，出货量维持高增。根据SNE Research 统计数据，25M1-M8 公司动力电池装机量全球市占率为3.6%，同比+0.7pct。公司深耕高端汽车赛道，25Q3 公司三代电芯出货量占比提升至20%，相比24 年持续提升，产品和客户结构改善将持续改善盈利水平。


　　配套大众车型即将上市，大股东赋能将逐步显现。近期，工信部发布第400批次《道路机动车辆生产企业及产品公告》，申报目录显示，国轩高科已经为大众汽车配套动力电池。本批次中，大众安徽申报了首款智能纯电轿车——与众07，新车将于2026 年正式推向市场。公司进入大众体系表明产品、技术、制造及交付能力，已经获得大众认可，大众有望带动公司出货量高增。


　　投资建议：考虑公司动储出货量高增，我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润33.08/24.61/34.31 亿元，同比+174.09%/-25.61%/+39.45%，对应EPS 为1.82/1.36/1.89 元，维持“增持”评级。


　　风险提示：下游需求不及预期；海外客户拓展不及预期；行业竞争加剧。

□.杨.敬.梅./.刘.小.龙./.侯.立.森    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司