盐湖股份(000792)首次覆盖：五矿入主带来新动能 钾锂双龙头再出发

依托盐湖优势资源，成就钾锂双龙头。公司前身察尔汗钾肥厂成立于1958年，历史底蕴丰厚，资源端依托青海察尔汗盐湖，成为钾、锂业务领先的双龙头。公司现有氯化钾和碳酸锂产能分别为500 万吨/4 万吨，并且在锂盐端持续布局，新建的4 万吨碳酸锂项目在6 月进入试生产阶段。往后看，公司锂盐产能有望至20 万吨以上，公司钾锂地位有望持续稳固。


　　经营端重大变化值得高度重视——五矿入主带来新动能。公司曾于2019年破产重组，出清亏损的镁及PVC 部门，目前已连续五年盈利。2025 年，公司实控人已变更为五矿集团，集团计划在2025 年内完成整合优化，并且到2030 年完成规模扩张，规划锂盐产能扩张至20 万吨，使公司成为盐湖提锂绝对龙头。


　　锂行业：供需格局逐步改善，中长期核心资源属性凸显。供给端，高成本产能已陆续开始出清，国内环保及合规整治力度加大，更重要的是，资本开支已出现明显放缓趋势，供应端中长期增量有限。需求侧，短期海内外储能放量提供底部支撑，中长期电力化改革的大背景下锂电需求有望进入长周期景气周期，尤其是固态电池等新电池技术路线突破带来的需求新增量。因此，我们认为行业供需格局有望持续改善，锂资源核心价值也将逐步显现。


　　钾肥行业：全球供给集中，需求温和增长。全球钾盐资源丰富而分布不均，生产区域和消费区域匹配度低。目前全球钾矿储量超过48 亿吨，主要分布在加拿大、老挝、俄罗斯和白俄罗斯，占比合计达79%。产量主要来自加拿大、俄罗斯、白俄罗斯，合计占全球总产量65%。供给增量方面，短期供应端的变量在于俄罗斯、白俄罗斯供应恢复情况；而中长期则关注全球新增产能的投产进度。作为农用肥料，钾肥的需求相对刚性；据Nutrie n 等数据，预计2025 年全球钾肥需求量在7300-7500 万吨，主要需求地区集中在农业产业靠前的中国、拉丁美洲和北美洲。盐湖股份坐拥中国最大可溶性钾镁盐矿床，拥有钾肥产能500 万吨，为国内目前钾肥生产规模最大的企业。


　　盈利预测及投资建议：行业层面，锂板块基本面有逐步改善预期，锂价有望逐步回升，并且长期来看，固态电池等技术路线打开成长空间。公司作为盐湖龙头，我们预计其锂盐业务将稳定扩张，钾业务将维持现有水平，对应25-27 年公司归母净利润分别为64.82/70.62/78.25 亿元， 同比+39.00%/+8.95%/+10.81%。参考可比公司，给予公司钾业务26 年PE15 倍，锂业务PE65 倍，目标价31.49 元，首次覆盖给予“买入”评级。


　　风险提示：项目进展不及预期风险、锂价持续下行风险、环保政策风险、同业竞争风险、安全生产风险

□.刘.奕.町./.唐.婕./.胡.十.尹    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司