中国建筑(601668)：境外延续快速增长 持续巩固现金流

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　　公司发布2025 年三季报，2025Q1-3 公司营业收入15,582 亿元，yoy-4%；归母净利润382 亿元，yoy-4%；扣非归母净利润352 亿元，yoy-5%。其中2025Q3 营业收入4,499 亿元，yoy-7%；归母净利润78 亿元，yoy-24%；扣非归母净利润77 亿元，yoy-24%。


　　境外收入延续快速增长，房建和基建收入有一定压力分业务来看， 2025Q1-3 房建/ 基建/ 地产开发/ 勘察设计收入分别为9,886/3,706/1,771/67 亿元，分别yoy-5%/-4%/+1%/-3%。其中2025Q3 收入分别为2,922/972/452/18 亿元，分别yoy-1%/-16%/-24%/+20%。2025Q3 房建和基建收入增长有一定压力。分区域来看，2025Q1-3 公司境内外收入分别为14,663/919 亿元，分别yoy-5%/+9%；其中2025Q3 收入分别为4,178/321 亿元，分别yoy-8%/+15%，充足的在手订单支撑公司境外收入持续快速增长。2025Q1-3 公司建筑新签合同额为30,383 亿元，yoy+2%。分区域，境内外建筑新签合同额分别28,868/1,515 亿元，分别yoy+2%/-4%。


　　盈利能力小幅下降，减值损失等对利润形成一定拖累2025Q1-3 公司毛利率8.7%，yoy-0.1pct；归母净利率2.5%，同比持平。其中2025Q3公司毛利率7.0%，yoy-0.4pct；归母净利率1.7%，yoy-0.4pct，2025Q3 公司盈利能力小幅下降。分业务来看，2025Q3 房建/基建/地产开发/勘察设计毛利率分别6.5%/7.4%/9.2%/10.2%，分别yoy-0.7/+0.8/-4.4/+4.9pct。基建毛利率同比小幅提升，房建和地产开发业务毛利率同比下降。2025Q3 公司期间费用率为4.1%，yoy+0.1pct，营收下降致费用摊薄效应减弱。其他收益和信用减值损失对利润形成一定拖累，2025Q3 分别为0.2、-1.9 亿元，分别yoy-5.3、-4.9 亿元，主要系2025Q3 政府补助和应收款项减值冲回规模同比大幅减少所致。


　　有息负债率同比下降，持续巩固现金流攻关成果截至2025Q3 末，公司资产负债率为76.1%，yoy-0.1pct；有息负债比率34.9%，yoy-1.0pct，有息负债率持续下降。2025Q1-3 两金周转天数310 天，yoy+36 天。


　　2025Q1-3 经营性现金流同比少流出75 亿元至净流出695 亿元，投资性现金流同比少流出9 亿元至净流出125 亿元。公司持续加强回款管理，经营现金流净流出减少。


　　竞争优势或持续强化，估值有优势，维持“买入”评级我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为2.32/2.47/2.67 万亿元，分别yoy+6.2%/+6.3%/+8.2% ； 归母净利润分别为498/527/571 亿元， 分别yoy+7.8%/+5.9%/+8.4%。公司在房建、基建、地产开发等领域均为我国最有影响力的龙头企业之一，经营质量持续提升，重视股东回报。现价对应2025 年PE 约4.5x，对应2025 年股息率5.4%（假设分红率与2024 年持平），估值有吸引力，维持“买入”评级。


　　风险提示：地产需求景气度低于预期、基建投资增速不及预期、订单收入转化节奏放缓。

□.武.慧.东./.朱.思.敏    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司