天赐材料(002709)：看好6F涨价带来业绩弹性

公司发布三季报，25Q3 收入38.14 亿元，同/环比+11.8%/+7.7%，归母净利1.53 亿元，同/环比+51.5%/+29.1%，扣非净利1.39 亿元，同/环比+37.8%/+38.1%，单吨盈利基本环比持平，主要系Q3 六氟磷酸锂（简称6F）及电解液价格下滑影响利润释放。25 年8 月以来6F 呈现上升态势，我们看好供需收紧下6F 有望维持高价，公司电解液业务有望实现量利齐升，维持“买入”评级。


　　25Q3 电解液出货环比增长，盈利能力环比持平我们推测公司Q3 25Q3 电解液出货19 万吨，环比+15.9%，外销6F 超2000吨，推测单吨盈利接近800 元，环比基本维持稳定，6F 季度均价从25Q2 的5.52 万元下降到25Q3 的5.35 万元，公司通过费用管控等稳定盈利。我们推测Q3 磷酸铁出货3.2 万吨，亏损6kw，环比减亏，主要系此前改造产线逐步爬坡，日化盈利超0.6 亿，资源循环套保亏损超0.1 亿。


　　6F 涨价周期已至，看好公司业绩弹性


　　截至10 月30 日，鑫椤6F 报价已上涨至10.75 万元/吨，较Q3 的价格已基本实现翻倍，公司目前6F 订单主要为逐月滚动定价，价格围绕上个月SMM价格根据客户关系有所上下浮动，我们推测公司11 月订单对应6F 价格约8-8.5 万元，12 月价格或超10 万元。根据公司业绩会，公司预计明年6F维持紧平衡状态，明年需求增量7-7.5 万吨，头部三家供给增量6 万吨，尾部厂家增量1-1.5 万吨，我们看好明年6F 维持较高价位，为产业链公司带来较大利润弹性。


　　布局LIFSI，打开新增长曲线


　　根据公司业绩会，公司预计11 月公布LIFSI 相关专利，后续加速LIFSI 添加比例的提升，目标从2%提升到3%-4%，远期甚至做到和6F 相当的添加比例。我们看好公司LIFSI 的布局，为公司打开新增长曲线，同时助力公司在电解液溶质上获得更多市场份额。


　　签订电解液大单，复合固态电解质性能优异


　　9 月公司公告签订到2030 年瑞浦兰钧向公司采购电解液产品不少于80 万吨的合作协议，双方将在电池材料等相关领域开展合作，有望为公司贡献业绩增量。固态方面，公司研发的复合固态电解质，离子电导率达到1.2×10??


　　S/cm，超过行业量产要求，且成本比纯硫化物电解质低20%，已经满足量产基础，25Q3 公司已向宁德时代小批量供应复合固态电解质，预计26Q1可实现规模化量产，产能将达到1 万吨/年，看好公司复合固态电解质路线布局。


　　维持“买入”评级


　　考虑到公司磷酸铁业务存在产线改造，我们略微下修25 年公司磷酸铁业务出货量及盈利假设，考虑到下游需求向好，6F 在8 月起供需收紧出现较大幅度的涨价，我们上修26-27 年公司电解液业务出货量、价格和毛利率假设，预计公司25-27 年归母净利润10.61/51.79/65.22 亿元（ 前值10.82/15.51/20.69 亿元，调整-2%/+234%/+215%）。参考可比公司26 年Wind 一致预期下平均PE 25 倍，我们给予公司26 年PE 25 倍（前值25年39 倍），对应目标价67.75 元（前值22.23 元），维持“买入”评级。


　　风险提示：电解液需求不及预期；六氟磷酸锂价格低于预期；LiFSI 应用程度及盈利能力不及预期。

□.刘.俊./.边.文.姣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司