中国国航(601111)2025年三季报点评报告：Q3展现盈利韧性 定增加速降杠杆

本报告导读：


　　2025Q3 公商意外走弱对公司影响大于行业，公司仍实现大额盈利并连续三年超过19Q3，展现盈利韧性与上行潜力。控股股东拟认购大额定增，将加速资本结构优化。


　　投资要点：


　　维持增持。中国国航是中国航空超级周期价值龙头。2025Q3 公商意外走弱对公司影响大于行业，公司仍实现大额盈利并连续三年超过2019Q3，展现盈利韧性与上行潜力。维持2025-27 年归母净利预测10/60/151 亿元，考虑公司航网客源品质行业居首且持续优化，维持2027 年16 倍PE，维持目标价13.52 元。建议把握逆向布局时机。


　　2025Q3 公商走弱压力下公司仍大额盈利，并连续三年超过2019Q3。


　　公司2025 年前三季度归母净利润19 亿元，同比增长38%。2025Q3公商需求意外阶段性走弱，由于公司公商客源占比高于行业，因此短期需求波动对公司影响亦大于行业。2025Q3 公司在公商需求缩减、宽体机错配与飞发维修影响周转、以及油价仍高于2019 年等多重压力下，仍实现单季度归母净利润37 亿元大额盈利，虽同比下降11%，但实现连续三年超过2019Q3，展现盈利韧性与上行潜力。9-10 月公商需求已恢复增长，并驱动国内含油票价同比转升。预计需求增长与反内卷将保障2025Q4 同比继续大幅减亏与全年实现扭亏。


　　控股股东拟全额认购200 亿元定增，将加速杠杆率与财务费用下降。


　　近日公司公告拟向控股股东定向增发200 亿元（中航集团50 亿+中航控股150 亿），定增对价6.57 元/股，增发股本约30.4 亿股，预计定增后总股本将增加23%。2019 年之前公司负债率不到70%，为大航中最低。由于过去数年大额亏损，致行业性负债率与财务费用高企承压，公司2025 年三季度末负债率达88%。预计“十五五”公司机队规模增速将维持低增，此次定增募集资金拟用于偿还债务及补充流动资金，我们认为将有助于公司加速资产负债表修复与杠杆率下降，降低有息负债规模与财务费用压力，对冲部分摊薄风险。


　　公司航网客源优化提升长期盈利能力，盈利中枢上升有望开启。时刻，是航司核心盈利资产。2019 年之前，国航已拥有行业最高品质航网与客源，盈利能力长期领跑大航。2019 年之后，北京开启一市两场，国航把握战略机遇留驻首都机场，航网客源进一步显著优化。


　　中国民航票价已基本市场化，目前客座率已创新高，且票价处于历史低位。未来空域时刻瓶颈持续，供给已进入低增时代，需求稳健增长与客源结构恢复将驱动公司盈利中枢上升开启，高品质航网客源将保障盈利上行空间最为可观。建议把握逆向布局时机。


　　风险提示。经济波动，油价汇率，行业政策，增发摊薄，安全事故。

□.岳.鑫./.陈.亦.凡    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司