华鲁恒升(600426)：Q3产销量同比提升 TDI项目稳步推进

事件：公司发布2025 年三季报，公司25Q1-3 实现营收235.52 亿元，同比-6.46%，实现归母净利润23.74 亿元，同比-22.14%。其中25Q3 实现营收77.89 亿元，同/环比-5.07%/-2.54%；实现归母净利润8.05 亿元，同/环比-2.38%/-6.61%；实现扣非归母净利润7.97 亿元，同/环比-3.12%/-6.90%。


　　25Q3 公司毛利率及归母净利率同比提升。1）25Q1-3 公司整体毛利率/归母净利率为18.38%/10.08%，同比-1.63/-2.03pct；其中25Q3 毛利率为19.14% ， 同/ 环比+1.58/-0.49pct ，归母净利率为10.34% ， 同/ 环比+0.29/-0.45pct 。2）25Q1-3 公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.29%/1.02%/0.78%/2.24%，同比+0.03/+0.01/+0.14/+0.46pct。


　　公司主要产品销量同比提升，化学肥料板块营收表现亮眼。1）25Q1-3 公司新能源新材料相关产品/化学肥料/有机胺系列产品/醋酸及衍生品收入分别为115.56/58.26/17.69/25.15 亿元，同比-6.17%/+11.01%/-5.55%/-17.49%；产量分别为357.35/439.14/42.42/115.49 万吨， 同比+12.40%/+30.16%/-5.88%/+5.30%；销量分别为216.34/433.29/43.92/114.38 万吨，同比+13.84%/+35.45%/+0.87%/+1.64%。2）公司主要化工产品价格普遍承压。受供需等因素影响，尿素、异辛醇、尼龙6、己二酸、己内酰胺、醋酸价格震荡偏弱；主要原材料煤、苯、丙烯采购价格同样呈现震荡下行趋势。


　　荆州基地30 万吨/年TDI 项目环境影响报告书报批前公示。公司荆州基地正在建设年产20 万吨BDO 等项目，荆州市环保局于9 月公示受理公司30 万吨/年TDI 项目环评报告，公司TDI 项目顺利推进。9 月9 日，公司公告20万吨/年二元酸项目已打通全部流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。


　　投资建议：我们预期25-27 年公司归母净利为31.52/39.25/44.82 亿元，对应pe17.5/14.0/12.3 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：产能投放进度不及预期、市场推广不及预期、政策变化等。

□.孙.维.容./.李.妍    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司