金山办公(688111)：B端业务助力下 Q3业绩加速增长

投资要点：


　　公司公布了2025 年三季报：2025 前3 季度公司收入41.78 元，同比增长15.21%；净利润11.78 元，同比增长13.32%；扣非后净利润11.49亿元，同比增长15.94%。2025Q3，公司收入15.21 亿元，同比增长25.33%，净利润4.31 亿元，同比增长35.42%，扣非净利润4.21 亿元，同比增长39.01%。


　　3 季度公司加速迹象明显。前三个季度收入增速分别为6%、14%、25%，净利润增速分别为10%、-3%、35%。


　　（1）分项业务来看，Q3 公司三大业务都呈现向好迹象。WPS 个人业务收入8.99 亿元，同比增长11.18%，在Q2 小幅下滑以后略有回升，AI、海外、精细化运营三大方向实现发展助力；WPS 软件业务作为公司第二大收入来源，在Q3 获得了较大的收入增长，增速50.52%，较Q2 提升了24.29 PCT，2025 年呈现逐季加速迹象，受益于信创需求的增长；WPS365 继续保持了较快增速水平，增长71.61%，较Q2 提升9.65 PCT，随着后续WPS365 海外版的推出，该产品有望释放更大的发展潜能。


　　（2）产品结构调整促进了毛利率的提升。3 季度公司毛利率86.46%，处于近年来相对高位的水平，较Q2 提升了2.32PCT。考虑到Q3增速最高的是WPS365 和WPS 软件业务，其上半年的毛利都在90%以上，而增速较慢的WPS 个人业务的毛利仅80.6%，因而产品结构的调整也会对毛利率的改善带来积极的影响。


　　（3）在稳定的业绩的保证下，2025 年公司继续保持了较快的费用投入。Q3 公司销售费用、管理费用、研发费用同比分别增长19%、28%、18%，前三季度研发费用都保持了两位数的增长。


　　（4）Q3 公司合同负债23.32 亿元，同比增长17%，2025 年有加速增长趋势，作为前瞻性指标持续释放出积极的信号。


　　公司作为纯血鸿蒙重要的合作伙伴，受益于鸿蒙生态的发展壮大。


　　从2024 年10 月纯血鸿蒙的推出，到2025 年9 月鸿蒙5 操作系统终端数量已经突破2000 万，同时华为鸿蒙HarmonyOS 6.0 在2025年10 月发布，在华为开始逐步将老客户迁移到纯血鸿蒙的过程中，WPS 有望凭借与纯血鸿蒙的深度捆绑获得更好的用户推广。


　　在十五五规划建议中，我们提出了要“加大政府采购自主创新产品力度”，结合10 月9 日商务部在有关稀土的出口管制文件中仅提供了WPS 文件（此前附件还有PDF 和Word 格式），同时要求审批提供的文件以中文为准，将对后续WPS 的推广应用起到积极的推动作用。


　　2025 年作为十四五规划的收官之年，基础软件投入加大迹象明显。


　　根据工信部数据，2025 年1-9 月同比增长11.2%，较2024 年提升了4.3 PCT，2025 年整体呈现加速迹象。


　　人工智能步入落地阶段，AI 落地增强公司产品需求。2025 年我国AI 大模型进展显著，采用开源，成本降幅明显，公司作为国内下游应用企业受益于这一发展趋势。公司同时提供“灵犀”和WPS 大会员，从软件和Office 两大入口布局，在AI 能力增强的过程中，公司产品的可用性增强。


　　维持对公司“增持”的投资评级。预计25-27 年公司EPS 分别为4.45 元、5.54 元、7.42 元，按10 月31 日收盘价358.99 元计算，对应PE 为80.62 倍、64.80 倍、48.41 倍。


　　风险提示：公司AI 能力提升不及预期；AI 发展带来的生态格局的不确定性。

□.唐.月    .中.原.证.券.股.份.有.限.公.司