新化股份(603867)：Q3受淡季及费用计提影响环比下降 新产品推进当中

公司公告：依据公司公告，前三季度实现收入21.97 亿元（YoY+0.4%），实现归母净利润1.85 亿元（YoY+2.7%），实现扣非归母净利润1.79 亿元（YoY+3.1%）；其中25Q3 实现收入7.15 亿元（YoY+1.3%，QoQ-0.3%），归母净利润3686 万元（YoY+11.55%，QoQ-51.9%），扣非归母净利润3705 万元（YoY+12.7%，QoQ-48.6%），业绩基本符合预期。三季度盈利受淡季以及管理费用、所得税费用影响，环比下行。


　　前三季度有机溶剂均价有所下滑，脂肪胺、香精香料稳步增长，带动整体盈利能力提升。依据公司经营公告，1）脂肪胺前三季度实现收入11.2 亿元（YoY+5.6%），销量同比增加11.5%至10.14 万吨，依据百川资讯，前三季度三乙胺、异丙胺市场均价同比分别下降0.7%、5.1%，主要由于原料丙酮及酒精原料价格回落。2）有机溶剂前三季度实现收入约2.7 亿元（YoY-18.54%），销量约4.18 万吨（YoY+3.44%），主要由于原料丙酮价格走弱，削弱异丙醇价格支撑，使得有机溶剂板块收入下降。


　　3）合成香料前三季度实现收入5.84 亿元（YoY+1.44%），销量同比增加4.2%至1.76 万吨，由于宁夏项目投产，但产能仍处于爬坡当中，因此正贡献不明显，综合来看，主要产品脂肪胺、香料等保持增长，叠加原料价格回落，带动前三季度公司毛利率同比提升1.36pct 至22.32%，费用端主要为管理费用率同比提升，整体影响净利润率同比提升0.1pct 至9.86%。


　　三季度脂肪胺淡季影响，香料业务较为平稳，有机溶剂均价持续下行，使得三季度毛利率环比有所回落。依据公司公告，脂肪胺2025Q3 实现收入约3.5 亿元（YoY+7.9%，QoQ-11.5%），销量环比受淡季影响约3.33 万吨（YoY+15.4%，QoQ-5.4%），销售均价由于原料价格下行也呈现同环比下降；香料业务较为平稳，2025Q3 收入约2.02 亿元（YoY-0.2%，QoQ+10.7%），宁夏基地持续爬坡当中，销量环比略有增长，均价约3.32 万元（YoY+1.1%，QoQ+2.4%）。有机溶剂板块由于24Q3以及25Q2 检修更换催化剂，因此25Q3 有机溶剂板块销量约1.58 万吨（YoY+33%，QoQ+41%），但价格环比下降约7.7%。整体三季度公司毛利率同比提升2.08pct、环比下降3.12pct 至20.97%，费用端，由于公司业务拓展及项目步入正轨用人提升，三季度管理费用明显增长，以及由于三季度补缴所得税，整体使得净利润同比略有增长，环比下降6.01pct 至6.24%。


　　公司聚焦战略新兴产业项目落地工作，全力推进馨瑞三期项目、江苏兴福电子项目、新耀科技公司回收项目、固态电池等重点项目建设，为未来发展积蓄动能、拓展空间。截至2025 年三季度末，公司在建工程相较二季度末增长，其中电子级异丙醇项目已经投产，等待客户认证当中，新能源相关业务与吉利保持紧密合作。此外盐湖新项目也在推进当中，今年四季度或明年确认。


　　盈利预测与估值：考虑今年费用额外计提影响，以及宁夏香料进展较慢影响原有宁夏增量预期，下调盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润约2.40、2.89、3.31 亿元（原预测约2.95、3.51、4.09亿元），对应PE 约24、20、17 倍。考虑公司目前布局的潜力新业务较多，维持“买入”评级。


　　风险提示：香料产能消化持续不及预期；新材料业务布局不及预期

□.赵.文.琪./.马.昕.晔    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司