东阿阿胶(000423)季报点评：Q3主业经营符合预期 积极构建第二增长曲线

核心观点


　　整体来看，剔除收购香港子公司追溯调整的影响，公司前三季度实现营业收入47.66 亿元，同比增长10.10%；归母净利润12. 74亿元，同比增长10.58%，公司收入、利润两端延续稳健增长，在外部环境压力下保持经营韧性，前三季度业绩符合预期。除此之外，公司近两年均实现大比例分红，有望促进公司长期健康发展，持续提振市场信心。随着公司聚焦“增长·突破”管理主题，推动“1238”战略高效落地，看好公司长期高质量发展。


　　事件


　　公司发布2025 年第三季度报告


　　10 月24 日晚，公司发布2025 年第三季度报告，前三季度实现营业收入47.66 亿元，同比增长4.41%；实现归母净利润12. 74亿元，同比增长10.53%；实现扣非归母净利润11.55 亿元，同比增长8.23%；业绩符合我们此前预期。


　　简评


　　主业经营稳健，业绩符合预期


　　2025 年前三季度，公司实现营业收入47.66 亿元，同比增长4.41%；实现归母净利润12.74 亿元，同比增长10.53%；实现扣非归母净利润11.55 亿元，同比增长8.23%；剔除收购香港子公司追溯调整的影响，公司前三季度营业收入同比增长10.10%，归母净利润同比增长10.58%，收入、利润两端在核心产品带动下实现稳健增长，在外部环境压力下保持经营韧性。Q3 单季实现营业收入17.16 亿元，同比增长8.50%；实现归母净利润4 . 5 6 亿元，同比增长10.29%；实现扣非归母净利润3.68 亿元，同比增长0.06%；Q3 单季主业利润增长有所放缓推测主要受到终端需求变化、公司费用投放节奏等因素影响。整体来看，剔除收购香港子公司追溯调整的影响，公司前三季度收入、利润两端延续稳健增长，在外部环境压力下保持经营韧性，主业经营表现符合预期。


　　阿胶系列延续稳健增长，积极构建第二增长曲线2025 年前三季度分产品来看：1）阿胶及系列产品：①阿胶块：聚焦核心资源，系统启动精准营销项目，打造资源型单品，预计销量保持稳健增长，市场份额保持稳定；除此之外，公司积极推进数字化营销、大力推广阿胶便利化剂型，逐步拓展阿胶应用领域，阿胶粉预计保持较快增长趋势。②复方阿胶浆：大品种战略全面落地，实现“品牌+动销+学术”三位一体，保持OTC 补气补血领导地位，在市场竞争格局加剧的大背景下预计延续稳健增长趋势。③桃花姬：明星代言持续赋能，渠道方面精准发力，预计受到健康消费品事业部重塑调整等因素影响短期有所承压，随着组织优化逐步接近尾声、渠道方面成功进驻山姆会员店，有望逐步恢复较好增长。


　　2）其他药品及保健品：公司全面推广“皇家围场1619”、壮本、遇元气系列产品，系统性构筑第二增长曲线，Q3“皇家围场1619”预计延续较好增长趋势。除此之外，东阿阿胶阿拉善苁蓉集团揭牌仪式在内蒙古阿拉善盟举行，男科滋补领域布局加速推进，未来有望孵化更多新品上市。整体来看，公司产品终端纯销平稳推进、保持良好，同时积极构建第二增长曲线，为长期持续增长奠定良好基础。


　　展望25 年：聚焦“增长·突破”管理主题，看好长期高质量发展2025 年公司聚焦“增长·突破”管理主题，推动“1238”战略高效落地。从具体经营节奏上来看，随着公司品牌势能不断提升，东阿阿胶块市场份额有望持续增长，推动阿胶块产品增长稳健；复方阿胶浆大品种战略全面落地、医保解限逐步推进、癌因性疲乏循证医学研究持续完善、叠加统筹逐步贡献部分增量，有望保持稳健增长趋势；桃花姬阿胶糕品牌及渠道重塑成效逐步显现，已经成功进驻山姆会员店，或将贡献额外增量。在其他药品及保健品方面，公司全面推广“皇家围场1619”、壮本、遇元气系列产品，系统性构筑第二增长曲线，未来几年有望逐步为公司业绩带来增量贡献。考虑到公司持续推进费用精细化管控，利润端有望在高基数基础上维持相对稳健。


　　盈利能力实现稳步回升，其余财务指标基本正常2025年前三季度，公司综合毛利率为73.69%，同比增加3.33个百分点，实现稳步回升。销售费用率为35. 17% ，同比减少0.65 个百分点，控费效果理想；管理费用率为6.06%，同比增加0.02 个百分点，基本保持稳定； 研发费用率为3.05%，同比增加1.09 个百分点，持续加大研发投入，搭建战略研发平台，重点项目开展带动研发投入增长。经营活动产生的现金流量净额同比下滑8.37%，基本保持稳定；投资活动产生的现金流量净额同比增长181.91%，主要是本期收回到期理财产品同比增加。其余财务指标基本正常。


　　盈利预测及投资评级


　　我们认为：1）公司作为阿胶行业龙头，品牌壁垒深厚，随着公司积极整合营销队伍，推动品牌价值重塑，逐步拓展阿胶应用领域，有望引领中式滋补品类发展；2）公司积极转变战略布局，以创新改革为基，以营销改革为辅，经营质量逐步改善，除旧布新未来可期，叠加公司第一期股权激励草案出台，为公司发展奠定长期信　　心，看好公司长期健康发展。因此，我们预计公司2025–2027 年实现营业收入分别为66.63 亿元、76.2 2 亿元和87.45 亿元，归母净利润分别为17.73 亿元、20.67 亿元和24.07 亿元，折合EPS（摊薄）分别为2.75 元/股、3 .2 1元/股、3.74 元/股，对应PE 分别为17.3 倍、14.8 倍及12.7 倍，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　1）产品推广不达预期：公司加大销售投入，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）集采降价风险：公司系列核心产品可能会进一步进入集采名单，降低产品价格，压缩产品利润，进而影响公司盈利预期；3）原材料及动力成本涨价风险：公司原材料价格上涨将会导致成本压力上升，进而影响公司利润表现；4）医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润。

□.贺.菊.颖./.刘.若.飞./.袁.全./.沈.兴.熙    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司