三七互娱(002555)：行政处罚落地 新产品周期将开启的低估值标的

投资要点


　　事件：10 月28 日，公司发布25Q3 财报；10 月31 日，公司及相关责任人收到《行政处罚事先告知书》，总体来看，利润高增，前期利空落地。


　　业绩概述与分析：营收稳定，利润依靠优秀的降本增效和AI 协助高增业绩概述：从营收利润来看，公司25Q3 营收39.75 亿元（YOY -3.2%），归母净利润9.44 亿元（YOY +49.24%）；扣非归母净利润8.73 亿元（YOY +44.97%）。


　　从成本端来看：25Q3 毛利率76.9%（YOY -1.11pct）；销售费用17.9 亿元，费用率45%（YOY -12.1pct）；研发费用1.75 亿元，费用率4.4%（YOY +1.46pct）。


　　归因与分析：营收端看，25Q3 公司以存量游戏为主，公司对现有产品长线运营，但流水或存在一定程度上的自然下滑，因此营收同比微降；成本端看，公司近年来降本增效效果极为显著，销售费用率连续四个季度同比下滑，从24Q1 的60.9%降至25Q3 的45%，我们认为原因或为人员效率提升叠加AI 技术在广告投放和研发的赋能。同时，公司出海基本盘夯实：核心出海产品《Puzzles &Survival》累计流水超百亿；《Puzzles & Chaos》，全球玩家已突破1500 万，有望接棒。


　　未来增长动力：公司已在MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等品类储备丰富的产品，包括《赘婿》《代号MLK》等，题材涵盖西方魔幻、东方玄幻、三国、现代、古风等，且多款游戏已获国内游戏版号，目前正积极推进产品上线。


　　重点更新：前期利空落地，当前时间点公司估值较低，值得重点关注事件简述：2023 年6 月27 日，公司相关人员因涉嫌信息披露违法违规，被中国证监会立案。2025 年10 月31 日公司相关人员收到《行政处罚事先告知书》，具体内容主要为2014 年至2020 年年报披露的股东持股情况存在虚假记载。


　　处罚结果：公司被责令改正、警告，并被处以900 万元罚款：相关人员被罚款24-1400 万元不等或警告等。


　　对公司的影响：根据《行政处罚事先告知书》认定的情况，上述情形不触及重大违法类强制退市情形，无需申请实施退市风险警示；亦不触及《深圳证券交易所股票上市规则（2025 年修订）》规定的其他风险警示情形，公司生产经营一切正常，上述事项不会对公司生产经营产生重大影响。


　　投资建议


　　我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为177/187/208 亿元；归母净利润分别为30/33/36 亿元；当前时间点对应P/E 分为15/14/13 倍。我们认为公司新游表现可期、储备丰富，业绩有望持续增长，且利空落地，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　存量游戏流水下滑、新游上线时间或表现不及预期等风险。

□.冯.翠.婷./.陈.磊    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司