山东药玻(600529)：规模优势提升 等待需求释放

公司公布2025 年三季报：前三季度实现营业收入34.01 亿元，同比下降11.10%；归属于母公司股东净利润为5.42 亿元，同比下降24.70%；扣非后归属于母公司股东净利润为5.16 亿元，同比下降25.13%。实现基本EPS 为0.82 元。


　　点评：


　　需求低迷导致营业收入和利润同比降幅扩大。前三季度公司营业收入同比下滑幅度较上半年扩大2.9 个百分点；扣非后归母净利润同比下滑幅度较上半年扩大3.12 个百分点。主要原因是行业需求低迷，第十批国家组织的药品带量采购在2025 年4 月落地，并且采购周期至2027 年12 月31 日，这会影响到公司中硼硅模制瓶的需求。


　　产品结构优化提升毛利率，存货跌价损失、管理和研发费用率提升拉低净利润率。2025 年前三季度公司综合毛利率为33.08%，同比提高0.98 个百分点，这和公司中硼硅模制瓶等高端产品的比例提升有关。净利率为15.95%，同比下降2.89 个百分点，主要是管理费用率和研发费用率的提升和存货跌价损失导致。前三季度管理费用率为5.71%，同比提高1.88 个百分点，管理费用率的提升除了费用的刚性外，主要是职工薪酬和折旧的提升；研发费用率为4.07%，同比提高1.05 个比分点，主要是公司研发职工薪酬提升。研发职工薪酬提升有利于公司保证研发实力，提升产品的竞争力。前三季度公司存货跌价产生8091 万的资产减值损失，同比增长168.25%，这和行业低迷环境下产品的价格下降和库存量的提升有关。


　　新产能陆续落地提升规模和覆盖优势，等待需求释放。公司募集资金建设的40 亿支中硼硅模制瓶项目，上半年一级耐水药用玻璃瓶产能已基本达到预期目标。公司产能完全能够满足客户需求，产能逐步提升不但提升公司的规模优势，同时也可以在原材料采购、管理等方面达到单位成本的下降。第8 次到第10 次集采的中注射剂占比超过一半，有利于后续公司中硼硅模制瓶需求的释放。公司在产能充足的情况下，一旦需求释放将带来较好的业绩弹性。


　　实控人变更提供公司发展新资源。国药国际、国药国际香港计划向公司控股股东鲁中投资进行增资24.49 亿元，分别持股鲁中投资36%和15%的股权，国药集团将成为公司新的实控人。国药集团属于央企，在生物医药领域起着科技创新、产业控制和安全支撑作用。国药集团的入主有利于公司利用国药集团的渠道、研发优势获得更好地发展。


　　盈利预测和投资评级：预计公司2025-2027 年归母净利润分别为7.43、8.85和10.29 亿元，对应EPS 分为1.12、1.33 和1.55 元，对应PE 值分别为18.62、15.64 和13.44 倍。考虑到公司中硼硅模制瓶产品规模的提升，实控人变更后带来协同发展，维持公司“强烈推荐”评级。


　　风险提示：原材料价格变化影响不及预期、需求释放情况不及预期和模制瓶市场格局变化超出预期。

□.赵.军.胜    .东.兴.证.券.股.份.有.限.公.司