今世缘(603369)：费用率有所提升 盈利能力承压

事项：


　　今世缘发布2025年三季报，1-3Q25实现营收88.8亿元，同比-10.7%，归母净利25.5亿元，同比-17.4%；3Q25实现营收19.3亿元，同比-26.8%，归母净利3.2亿元，同比-48.7%。


　　平安观点：


　　产品和区域表现均有分化。分产品看，3Q25特A+/特A/A类/B类/C+D类收入分别为11.2/6.4/0.7/0.3/0.2 亿元， 同比分别-38%/-1%/-37%/-27%/-7%。分区域看，3Q25淮安/南京/苏南/苏中/盐城/ 淮海/ 省外收入分别为4.5/3.2/2.5/3.6/1.9/1.3/1.8 亿元， 同比分别-32%/-37%/-35%/+1%/-33%/-44%/-14%，区域间表现有所分化。


　　销售费用率有所提升，盈利能力承压。3Q25公司毛利率75.0%，同比-0.6pct。3Q25公司销售/管理费用率分别为30.0%/5.4%，同比分别+9.5/+0.9pct，销售费用率有所提升。3Q25公司归母净利率16.6%，同比-7.1pct。截至3Q25公司合同负债5.2亿元，同比/环比-0.2/-0.8亿元。


　　期待后续改善，维持“推荐”评级。考虑消费整体压力，我们调整公司2025-27年归母净利至29/32/35亿元（原值：31/32/35亿元）。展望未来，公司构建了“品牌+渠道+C端”三驱动特色营销体系，推进“三化”方略，增强了可持续发展后劲，长期空间可期。维持“推荐”评级。


　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

□.张.晋.溢./.王.星.云    .平.安.证.券.股.份.有.限.公.司