中航西飞(000768)：产品有序交付叠加费用端优化 25Q3业绩符合预期

事件：


　　公司公布2025 年三季度业绩报告。根据公司公告，公司25Q1-Q3 实现营收302.44 亿元（yoy+4.94%），实现归母净利润9.92 亿元（yoy+5.15%），实现扣非归母净利润9.56亿元（yoy+7.94%）。公司25Q3 实现营收108.28 亿元（yoy+27.51%），实现归母净利润3.03 亿元（yoy+5.89%），实现扣非归母净利润3.04 亿元（yoy+15.15%）。公司2025Q3 业绩表现符合市场预期。


　　点评：


　　产品有序交付营收保持稳定，25Q3 业绩符合市场预期。根据公司公告，公司25Q3 实现营收108.28 亿元（yoy+27.51%），实现归母净利润3.03 亿元（yoy+5.89%），我们分析认为：1）公司报告期内营收增速维持稳定，系报告期内产品有序交付确收；2）公司报告期内归母净利润同比增长，系报告期内营收体量增加，增幅小于营收系产品毛利率较24Q3 下滑。伴随公司军民品业务齐进，订单有序交付，驱动2025 年全年业绩稳步增长。


　　交付产品结构变化影响当期毛利率，盈利能力具备较大回升空间。根据公司公告，25Q3公司毛利率为5.92%，较24Q3 降低4.96pcts；25Q3 公司净利率为2.80%，较24Q3 降低0.58pcts。我们分析认为，1）毛利率较去年同期降低系报告期内交付产品结构变化；2）净利率较去年同期降低系报告期毛利率降低，降幅较毛利率收窄系报告期内费用率下降；3）25Q3 公司期间费用率为2.41%，较去年同期降低4.24pcts，其中，25Q3 管理费用率为1.87%，较去年同期降低3.50pcts，系报告期内公司加强费用管控，持续深化降本增效；25Q3 研发费用率为0.35%，维持去年同期水平。4）25Q1-Q3 其他收益为0.98 亿元（yoy-65.95%），主要系公司享受先进制造业企业增值税加计抵减额同比减少。我们预计，后续随着主力机型快速上量，生产交付节奏加快，规模效应拉动毛利率进一步提升，叠加费用端进一步管控，公司盈利能力有望企稳回升。


　　合同负债及存货维持高位，行业高景气支撑公司业绩稳增。根据公司公告，截至25Q3 末，公司合同负债为52.98 亿元，存货为200.33 亿元，均环比维持高位，主要系下游需求稳定且公司有序高速备产，侧面反映行业高景气，保障公司未来业绩持续稳增。


　　军民飞机齐放量，公司有望快速发展。1）公司作为国内大中型军民用飞机总装标的稀缺核心资产，充分受益于军机放量采购与民机广阔行业需求释放。2）公司旗下多款飞机型号具备战略意义，将受益于“十五五”航空装备放量红利，此外国产大飞机迎来发展机遇期，公司作为部装配套标的未来有望充分受益；3）我们认为西飞继续受益于减员增效+规模效应，叠加中长期激励制度建立，公司未来利润率有望提高。


　　维持2025-2027E 年盈利预测与“买入”评级。考虑到公司高效排产带动产品有序交付，我们维持2025-2027E 年归母净利润预测为11.62/13.61/16.02 亿元，当前股价对应PE分别为61/52/45 倍。考虑到公司作为国内大中型军民用飞机核心总装标的，受益于未来军民机需求陆续释放叠加股权激励带动，业绩有望持续高增长，因此维持“买入”评级。


　　风险提示：增值税政策变动风险；重点产品研制或交付不及预期；军机采购价格调整

□.韩.强./.武.雨.桐./.穆.少.阳./.达.邵.炜    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司