华利集团(300979)：新工厂运营逐步成熟+降本增效 Q3毛利率环比改善

投资要点:


　　前三季度收入+6.67%，净利润短期承压。2025Q1-Q3，公司实现营收186.80 亿元（同比+6.67%），其中，运动鞋销量同比+3.04%，实现归母净利润为24.35 亿元（同比-14.34%），扣非归母净利润25.00 亿元（同比-10.83%），其中，Q3 营收/归母净利润分别同比-0.34%/-20.73%，短期业绩承压推测由于宏观经济压力加大，下游需求偏弱，部分老客户订单有所下滑。


　　新工厂运营逐步成熟+降本增效推进，Q3 毛利率环比改善。2025Q1-Q3，公司毛利率同比-5.85 个pct 至21.96%，毛利率下滑主要受新工厂处于爬坡期以及产能调配的影响，净利率同比-3.19 个pct 至13.05%，其中，受益于新工厂运营逐步成熟（2024 年投产的4 家运动鞋量产工厂，已经有3 家工厂在内部核算口径实现盈利）以及各工厂降本增效措施的推进，Q3 毛利率/净利率环比Q2 分别提升1.11/0.31pcts，盈利水平改善。费用率方面，2025Q1-Q3 管理费用率同比-2.54 个pct 至2.75%，主因公司净利润下降，计提的绩效薪酬减少；销售/研发/财务费用率分别为0.27%/1.70%/-0.22%，同比分别-0.08/+0.34/+0.14 个pct。


　　盈利预测与投资建议：受新工厂产能爬坡、下游客户需求偏弱等因素影响，短期业绩承压，但随着新工厂运营逐步成熟以及降本增效措施的推进，公司Q3 毛利率与净利率环比Q2 已有改善，我们判断Q4 以及2026年盈利水平进一步修复可期。我们维持此前的盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为35.13/41.69/48.90 亿元，对应2025 年10 月30日收盘价的PE 分别为19/16/14 倍，维持“增持”评级。


　　风险因素：贸易摩擦风险、大客户订单波动风险、消费恢复不及预期风险、汇率及原材料价格大幅波动风险、新产能效率提升不及预期风险。

□.李.滢    .万.联.证.券.股.份.有.限.公.司