中国人寿(601628)3Q25：NBV强劲增长

公司公布3Q25 业绩：第三季度归母净利润1268.73 亿元，同比提升92%，符合公司此前业绩预告。保险服务业绩和投资业绩均实现高速增长。投资端，前三季度年化总投资收益率为6.42%，同比上升1.04ppts。前三季度寿险新业务价值（NBV）同比提升41.8%（可比口径），较1H25 的增速20.3%有所提升，估计第三季度实现翻番增长。第三季度新单保费同比增长52%，NBV 利润率或亦有所提升。利润高增的推动下，3Q25 末净资产较2Q25 末高增19%。考虑到未来NBV 有望保持增长，维持“买入”评级。


　　NBV 强劲增长


　　前三季度NBV 同比增长41.8%（可比口径，下同），较1H25 的增速20.3%有所提升，我们估计第三季度NBV 或实现翻番增长。考虑到公司银保渠道占比较低（1H25 低于15%），我们估计除了银保渠道保持高增长外，代理人渠道NBV 亦快速增长。第三季度公司新单保费同比增长52%，NBV 利润率或有所提升，主要因为产品结构变化、预定利率下调等。从销售队伍规模看，3Q25 末个险销售人力为60.7 万人，环比提升3%，同比下降5%，整体保持平稳。同时队伍质态不断改善，优增人力、留存率同比明显提升。在分红险转型方面，前三季度浮动型产品在首年期交保费中的占比同比提升45ppts 以上，占比大幅提升。考虑到预定利率下调提高NBV 利润率，以及银保渠道的高速发展态势，我们预计2025 年公司NBV 同比增长39%。


　　投资收益驱动业绩高增


　　在权益投资表现较好的推动下，前三季度公司实现总投资收益3,685.51 亿元，同比提升41.0%。前三季度年化总投资收益率为6.42%，同比上升1.04ppts，主要因为权益投资表现强劲。今年公司坚持加仓权益，同时股市结构性机会较多，公司积极配置科技类、成长类股票，把握市场机会、提高投资收益。权益资产配置结构方面，截至1H25 末，公司FVOCI 股票（含鸿鹄志远）/FVTPL 股票/基金的配置比例分别为2.5%/6.7%/4.9%。与同业相比，公司FVTPL 股票配置比例处于较高水平，或更受益于股市上涨。我们估计今年三季度权益投资规模和比例又有所增加。


　　保险服务业绩大幅增长


　　保险公司的利润包含保险服务业绩、投资业绩和其他业绩三部分，三者之和等于税前利润，其中其他业绩占比较低。公司第三季度保险服务业绩大幅提升229%，或主要受利率波动的影响。从2023 年初切换至新会计准则以来，国寿的保险服务业绩波动较大，利率波动会对公司VFA 负债的CSM 释放带来扰动。利率上行时会对其产生正面影响并带动保险服务业绩上升，利率下降时则相反。今年第一季度和第二季度市场利率分别呈现上升和下降趋势，公司保险服务业绩则分别同比上升129%/下降168%。第三季度利率再次上行，我们估计保险服务业绩同比提升229%，亦对利润增长形成较强推动。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司业绩基本符合此前业绩预告，我们仅微调2025/2026/2027 年EPS 预测至RMB6.08/4.18/4.76（调整幅度：0.1%/0.6%/1.4%），维持基于DCF 估值法的A/H 股目标价RMB52/HKD29 不变，维持“买入”评级。


　　风险提示：NBV 增长大幅恶化，投资出现重大亏损。

□.李.健    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司