拓普集团(601689)：盈利能力阶段性承压 新兴业务加速推进

业绩回顾


　　3Q25 业绩低于我们预期


　　公司发布3Q25 业绩：实现收入79.94 亿元，同环比12.1%/11.5%，归母净利润6.72 亿元，同环比-13.7%/-7.9%，扣非净利润6.55 亿元，同环比-10.0%/-3.0%。业绩低于我们预期，主系盈利能力承压。


　　发展趋势


　　多因素导致盈利能力承压。客户端看，3Q25 特斯拉/赛力斯销量同比+7%/+12.3%，环比+29%/+15.9%，中国乘用车批发销量同环比+13/+7%，与收入增速基本匹配。3Q25 净利润同环比下滑，净利率8.4%，同环比-2.5/-1.8ppt，盈利能力承压。具体：1）毛利率层，3Q25 毛利率18.8%，同环比-2.2/-0.6ppt，我们认为主要系高毛利产品销量不及预期、折旧摊销压力大及年降导致； 2）费用层，3Q25期间费用率8.7%，同环比+0.1/+0.3ppt，我们估算3Q25 汇兑损失约1450 万元，环比多亏约5770 万元，导致财务费用率环比+0.7ppt；此外新业务及全球化投入导致研发和管理费用率同比+0.3/+0.2ppt；3）3Q25 其他收益环比减少约5660 万元。


　　增长动力清晰，无需过度悲观。1）客户结构持续优化。我们测算对北美大客户依赖程度降低，公司深化与鸿蒙智行/小米等自主品牌合作，海外承接BBA、大众等新能源转型订单，收购长鹏切入奇瑞链。2）全球化布局推进，墨西哥/波兰/泰国新工厂持续建设。


　　短期看4Q 迎车市旺季，期待收入增长及规模效应释放。


　　人形机器人业务加速推进，打造全新成长曲线。公司打造平台型供应商，电驱执行器已批量交付，灵巧手电机已多次送样，还布局躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等。产能方面除国内宁波基地外，公司拟规划泰国建厂承接海外需求。展望后续，我们期待11 月6 日特斯拉股东大会更新机器人进展、明年2-3 月特斯拉发布OptimusV3 对股价形成一定催化。


　　盈利预测与估值


　　考虑下游客户销量及盈利能力承压，下调2025 年盈利预期14.4%至29.5 亿元、维持2026 年盈利预期，当前股价对应2025/2026 年41.3/29.1x P/E。维持跑赢行业评级，切换2026 年估值，上调目标价32.8%至86.3 元，对应26 年35.7x P/E 和22.8%的上行空间。


　　风险


　　贸易摩擦风险，客户销量不及预期，新业务进展不及预期。

□.邓.学./.任.丹.霖./.厍.静.兰./.崔.力.丹    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司