华安医药荣昌生物(688331)：财务状况改善显著 IO+ADC临床开发加速

事件l


　　2025 年10 月30 日，荣昌生物发布2025 年三季报，公司实现营业收入17.20 亿元，同比+42.27%；归母净利润-5.51 亿元，同比+48.60%；扣非归母净利润-5.45 亿元，同比+50.31%。单季度来看，公司2025Q3 收入为6.22 亿元，同比+33.13%；归母净利润为-1.01 亿元，同比减亏65.24%；环比减亏48.25%；扣非归母净利润为-1.00 亿元，同比减亏67.14%；环比减亏48.45%。


　　事件2


　　2025 年10 月15 日，公司自主研发的全球首创BLyS/APRIL 双靶点融合蛋白创新药泰它西普（商品名：泰爱）用于治疗原发性免疫球蛋白A（IgA）肾病的上市申请，已获国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）受理，并纳入优先审评程序。泰它西普成为IgA 肾病领域首个申报上市的国产原研新药，申报的剂型为泰它西普注射液（预充式注射器装），将为患者提供更加便捷的给药方式。


　　点评


　　费用率显著降低，财务状况改善显著


　　前三季度，公司整体毛利率为84.27%，同比+4.51 个百分点；期间费用率115.44%，同比-54.98 个百分点；其中销售费用率47.83%，同比-3.68 个百分点；研发费用率51.78%，同比-43.63 个百分点，管理费用率12.54%，同比-6.87 个百分点；财务费用率3.29%，同比-0.80 个百分点；经营性现金流净额为2.17 亿元，同比125.99%。


　　IO+ADC 管线协同并进，研究成果多次荣登顶刊


公司主要商业化产品泰它西普的IgA 肾病新适应症上市申请NDA 获得受理，将于四季度在美国肾科年会ASN 公布临床数据；其干燥综合征的新适应症上市申请也获得受理，其相关临床数据已公布于美国风湿年会ACR；其系统性红斑狼疮SLE 的中国3 期临床研究成果发表于国际顶级医学期刊《新英格兰医学杂志》。同时，泰它西普用于其他自身免疫病例如眼肌型重症肌无力、抗结缔组织间质性肺炎的3 期临床试验正在启动中。海外方面，其重症肌无力和干燥综合征的3 期临床试验正在积极入组和准备中。


　　公司商业化ADC 维迪西妥单抗联合治疗一线尿路上皮癌3 期研究成果公布于ESMO 2025 主席论坛，并同步发表于《新英格兰医学杂志》；其胃癌的联合治疗一线HER2低表达的3 期临床试验正在进行入组，联合治疗一线HER2 高表达适应症正在启动3 期临床研究。海外方面，尿路上皮癌的单药二线治疗正由合作伙伴准备上市申报。


　　公司眼科FIC 品种VEGF/FGF 双融合蛋白RC28-E 的大中华区及亚洲区域权益在今年8 月授权给日本参天公司，公司获得2.5 亿元人民币首付款，以及最高可达5.2 亿元人民币的近期开发及监管里程碑，和最高可达5.25 亿元人民币的销售里程碑付款，另外公司还可获得高个位数至双位数百分比的梯度销售分成。目前，其糖尿病黄斑水肿DME 的上市申请已获受理，其wAMD 适应症计划于2026年申报上市申请。


　　公司双抗平台首个产品RC148（PD-1/VEGF）正在进行一线NSCLC 的联合治疗2 期临床试验，目前已完成患者入组，目前正在进行随访，公司计划启动一线NSCLC 的联合治疗3 期临床试验。在2025 年ESMO 大会上，公司公布了RC118 联合RC148（MSLN ADC）治疗二线胃癌的疗效与安全性数据，目前PFS 已达到8 个月，安全性优异，展示公司IO+ADC 产品组合联合潜力。


　　投资建议


　　我们预计，公司2025~2027 年收入分别22.5/28.7/36.3 亿元，分别同比增长31.1%/27.5%/26.6%，归母净利润分别为-7.6/-4.8/0.7 亿元，分别同比增长48.0%/36.8%/113.5%。我们看好公司IO+ADC平台的持续研发及出海进程、泰它西普在自身免疫病领域的拓展能力，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　销售不及预期风险；研发审批进度不及预期风险；新药研发失败风险；政策不确定风险。

□.谭.国.超./.任.婉.莹    .华.安.证.券.股.份.有.限.公.司