海尔智家(600690)：业绩表现亮眼 改革成效持续兑现

事件：公司 2025 年Q1-Q3 实现营业收入2340.5 亿元，同比+10.0%，归母净利润173.7 亿元，同比+14.7%；其中2025Q3 实现营业收入775.6 亿元，同比9.5%，归母净利润53.4 亿元，同比12.7%。


　　经营韧性强大，改革成效积极兑现：1）内销收入Q3 同比+10.8%，分品牌：


　　Q1-Q3 卡萨帝/Leader 分别+18%/+25%；分产业：空调高增31%，冰箱/洗衣机份额同比+3.1/1.4pct；2）外销收入Q3 同比+8.3%，新兴市场延续高增，Q1-Q3 南亚/东南亚/中东非同比+25%/+15%/+60%，欧洲份额也有所扩张，暖通Q3 同比+30%，北美地区持续成本&效率优化，各板块业务稳步提质。


　　盈利改善趋势延续，效率优化持续进行：1）利润端，单Q3 毛利率同比+0.1pct，受益AI 数字化变革持续见效，销售管理费用率优化0.2pct，实现归母净利率6.9%，同比+0.2%；2）期间数字库存+数字营销潜力进一步挖潜，订单直达终端比例大幅提升，品牌搜索占有率&营销投入产出比双位数以上增长，更好的用户触达&转化能力，有利长期份额转化。


　　看好海尔内生不断进化，以及需求改善下业绩弹性：1）今年以来价值链提效成果显著，往后看仍有充足后手，统仓ToC 将持续下沉、空调成功经验也有望进一步推广，利润率红利持续释放，内生提效下业绩达成稳健性更好；2）海外看，外销调整动作积极有成效，产品和渠道也有望进一步扩张，充分把握各市场增长红利，此外北美区域，公司本地生产&产品创新优势明确，若后期降息周期，行业新房供需缺口回补，将带来显著弹性。


　　投资建议：预计25-27 年公司归母净利润分别212.2/239.2/267.8 亿元，同比+13.2%/12.7%/11.9%，对应25-27 年PE 分别11.4/10.1/9.0X，当下估值处于历史偏低分位数，后续潜在分红提升，以及海外需求低位改善均是催化剂，向上弹性可期，把握优质资产低估机会，维持“买入”评级。


　　风险提示：经济增速放缓、原材料价格波动、行业竞争加剧、海外政策风险。

□.于.佳.琦    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司