迈瑞医疗(300760)：3Q25收入同比增速如期转正 短期仍面临一定去库存及IVD量价下行压力

公司3Q25 收入同比增速如期转正，其中国内业务收入同比下滑幅度有所收窄，国际业务表现相对稳健，收入增长有所提速。公司初步测算4Q25 收入同比增速将相较3Q25 同比增速有所提升，但考虑到公司短期仍有一定去库存及IVD 量价下行压力，我们预计增速回暖一定程度上受益于去年同期低基数影响。叠加年内设备招标项目有相当一部分将在明年发货并确认收入，我们预期公司2026 年收入及净利复苏将更为明显。维持“买入”评级，下调目标价至人民币267 元。


　　3Q25 收入增速同比转正，净利同比下滑幅度有所收窄：3Q25 收入人民币91 亿元（同比+1.5%），扣非归母净利润25 亿元（同比-17.8%；vs 1H25：同比-33%）。


　　(i) 分地区看：1）国内收入同比-7%，随着设备招投标复苏逐步在收入中反映，3Q25 下滑幅度相较1H25 降幅收窄（1H25：同比-33%）；2）国际收入同比+12%（占公司收入比例提升至51%），增速相较1H25 有所提速，其中欧洲+29%，独联体及中东非+18%。


　　(ii) 分产线看：1）IVD 收入同比-3%，国内业务继续受到试剂集采降价以及DRG/DIP 政策推进导致部分检测项目检测量降低影响；国际业务则相对稳健，同比增长11%；2）生命信息与支持/医学影像收入同比+3%/同比基本持平，因医疗设备更新招标复苏逐步在收入中反映，两个板块3Q25 国内收入下滑幅度均明显收窄，国际收入同比+14%/+9%。


　　短期面临消化设备类渠道库存及IVD 量价下行压力。目前公司仍在消化设备类产品渠道库存，公司预计去库存将于2025 年底基本完成。此外，IVD 量、价下滑趋势仍在继续，且有较大概率延续至明年。


　　受到去库存及IVD 量价持续下滑影响，我们预计4Q25 收入同比增速虽将有明显提速，但一定程度是受益于去年同期低基数。利润率层面，由于公司为了保证国内市场份额，对部分产品国内出厂价进行了调整，叠加4Q 利润率通常为全年最低，我们预计全年归母净利率仍将录得较明显的同比下滑。


　　维持“买入”评级，下调目标价至人民币267 元。公司3Q25 收入同比增速如期转正，4Q25 同比增长虽有望提速，但一定程度上受益于去年同期低基数影响，4Q25 公司仍面临去库存及IVD 量价下行压力，我们预期2026 年收入及净利增长复苏将更为明显。维持“买入”评级，下调目标价至人民币267 元，对应29x 2026E PE。


　　投资风险：设备更新利好小于预期，集采政策风险、行业整顿影响持续、医疗新基建放缓、地缘政治影响。

□.胡.泽.宇./.阳.景    .浦.银.国.际.证.券.有.限.公.司