新宙邦(300037)：看好六氟磷酸锂涨价带来利润弹性

公司发布三季报，25Q3 收入23.68 亿元，同/环比+13.6%/+5.5%，归母净利2.64 亿元，同/环比-7.5%/+4.0%，扣非净利2.49 亿元，同/环比-9.5%/+2.0%，归母净利环增主要系氟化工收入环增且海德福减亏，而电解液对六氟磷酸锂（简称6F）涨价传导存在滞后影响利润释放。我们预计26年有机氟二代品出货量进一步增长且海德福逐步减亏，电容器随着新产品贡献销量有望持续增长，电解液的6F 一体化布局展现盈利弹性，维持“买入”评级。


　　25Q3 氟化工收入环增，电解液价格传导滞后影响盈利电解液方面，旺季效应下我们推测Q3 电解液出货量环比增长，考虑到电解液价格对6F 传导滞后，亏损环比扩大。氟化工方面，我们推测Q3 收入环比增长，主要系氟化液出货增长+高端产品占比提升+导入新客户，同时海德福产能爬坡下有所减亏。电容器化学品方面，我们推测公司电容器化学品出货维持20%以上同比增速，主要受益于MLCC 化学品国产替代加速。


　　电解液：看好6F 涨价带来利润弹性，固态技术布局全面根据Wind，截至10 月29 日，6F 价格已达10.25 万元/吨，较Q3 均价5.35万元/吨出现大幅上升，主要系下游储能需求向好，叠加供给端新增产能已趋缓，我们预计供需收紧下6F 价格有望维持高位。目前公司拥有6F 2.4 万吨产能（待年底技改完成后产能可达3.6 万吨）与LiFSI 2400 吨产能（三期年产1 万吨项目预计于26 年中试生产），我们看好6F 涨价为公司带来业绩弹性。固态方面，公司与子公司新源邦已建立固态电解质材料研发、测试及生产平台，氧化物电解质已实现批量销售，硫化物材料实现吨级稳定生产和销售，固态新技术布局也为公司注入未来增长动能。


　　氟化工：新产品推进顺利，液冷产品有望放量


　　公司已正式完成含氟聚酰亚胺单体和树脂的全链条布局，面向特定场景的聚酰亚胺薄膜产品进入开发阶段，其中柔性电子皮肤方向进展显著，柔性电子皮肤用聚酰亚胺薄膜已通过华为验证，预计 2025 年第四季度实现批量供货；在氟化液领域，公司拥有3000 吨/年产能的氢氟醚和2500 吨/年产能的全氟聚醚，待在建的“海斯福年产3 万吨高端氟精细化学品项目”投产后，氟化液产能有望大幅提升。公司已参与制定了多项液冷领域标准及规范，应用于数据中心不同场景的产品已成熟，目前正按照计划积极推动与国内外各主流厂商的相关认证工作中，未来有望快速放量。


　　维持“买入”评级


　　考虑到今年6F 涨价而电解液传导价格有所滞后，我们下修电解液业务毛利率假设，考虑到锂电行业需求向好，6F 出现供需收紧涨价，公司有望凭借6F产能释放增厚盈利，我们上修26-27 年电解液销量及毛利率假设，预计公司25-27 年归母净利10.89/15.40/19.79 亿元（前值11.40/14.14/18.36 亿元，调整-4%/+9%/+8%）。参考可比公司 26 年 Wind 一致预期下平均 PE 43倍（前值25 年40 倍），给予公司26 年PE 43 倍（前值25 年40 倍），对应目标价88.58 元（前值60.80 元），维持“买入”评级。


　　风险提示：电解液出货量和毛利率提升不及预期，有机氟化工收入增长不及预期，半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期。

□.刘.俊./.边.文.姣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司