运达股份(300772)：风机扭亏驱动业绩环比向上

运达股份公布三季度业绩：收入75.9 亿元，环比+10.3%，归母净利1.1 亿元，环比+27.1%，扣非净利0.9 亿元，环比+14.9%，毛利率9.3%，环比+1.2pct；考虑到Q3 公司无电站转让，且自营风场季节性来风较弱，我们判断毛利率修复主要系风机毛利率环比提升，预计Q3 风机毛利率8%（25H1 7.3%），已实现扭亏为盈。25Q3 期间费用率7.0%，环比+0.3pct，主要系加大研发投入提升产品性能，而销售/管理费用率受益于收入规模提升，环比下降0.07/0.13pct。我们看好风机环节量利齐升趋势，运达股份作为整机厂中风机营收占比高+盈利修复快的企业，业绩修复弹性较大，维持“增持”评级。


　　公司：Q3 风机盈利拐点已现，涨价订单交付推动盈利复苏1）出货：25Q3 公司风机出货4.7GW，环比+17.5%，预计Q4 出货或继续环比向上。2）价格：基于历史招标价格趋势，我们判断Q3 交付价格或维持低位，考虑到Q4 部分涨价订单逐步启动交付，有望推动风机盈利提升。


　　3）订单：25M9 公司新增订单超18GW，截至Q3 末在手订单约47GW，订单储备充足，有望支撑后续交付持续高景气。


　　行业：破卷典型案例，量价景气向上


　　10 月27 日，《经济半小时》播出《破立之间：高质量发展的产业实践 风电破卷》，对行业价格自律、评标规则改良、政府行为规范等给予积极评价，鼓励企业从卷价格向拼价值的思想转变，为行业迈向高质量发展指明方向。


　　需求层面，《风能北京宣言2.0》目标“十五五”/“十六五”国内风电年均新增装机120/140GW+，夯实产业发展信心；价格层面，25 年以来陆风加权平均中标价格持续提升，其中9 月为1593 元/kW，较年初提升10%+，且各企业已形成自律共识，我们看好后续价格稳中向好。


　　盈利预测与估值


　　考虑到电站转让节奏较慢，我们下调公司25 年电站转让业务营收假设，同时由于公司风机盈利修复进度较快，我们上调公司25-27 年风机制造业务毛利率假设，预计25-27 年归母净利润为5.56/12.65/16.3 亿元（较前值-18.78%/+24.47%/+22.33%），对应EPS 为0.71/1.61/2.07 元。考虑到可比公司26 年Wind 一致预期均值14.64x，我们给予公司26 年14.64xPE 估值，对应目标价23.57 元（前值17.40 元，对应25 年20xPE）。


　　风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，电站转让进度不及预期等。

□.刘.俊./.边.文.姣./.苗.雨.菲    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司