双环传动(002472)：Q3释放规模效应驱动盈利持续向上

双环传动发布三季报：Q3 实现营收22.37 亿元（yoy-7.56%，qoq+3.37%），归母净利3.21 亿元（yoy+21.22%，qoq+6.68%）。2025 年Q1-Q3 实现营收64.66 亿元（yoy-4.10%），归母净利8.98 亿元（yoy+21.73%），扣非净利8.47 亿元（yoy+19.22%）。报告期内公司利润增速高于收入增速主要得益于产品结构改善、规模效应释放、持续内部降本增效，考虑公司主业行业头部地位稳固，新业务贡献增长新动能，同时机器人新兴业务的行业卡位与技术能力均位于前列，维持“买入”评级。


　　降本增效+扩大规模效应，25Q3 公司盈利能力同比高增盈利方面，报告期内公司内部持续降本增效、扩大规模效应，盈利能力持续向上，25Q1-Q3 毛利率为26.98%，yoy+3.8pct，归母净利率为13.89%，yoy+2.94pct；25Q3 毛利率为26.84%，yoy+2.9pct/qoq-0.45pct，归母净利率为14.35%，yoy+3.41pct/qoq+0.45pct。25Q3 期间费率为11.9%，yoy+1.7pct/qoq+0.9pct，系销管费率有所增加。


　　从大齿轮切换小齿轮，新增长曲线利润弹性可期公司利用汽齿主业能力，向收购公司三多乐赋能，通过内部整合管理、生产工艺优化，公司充分发挥汽齿主业的协同效应，新业务智能执行机构业务已应用到多个领域，如智能家居、智能办公、未来生活等，同时公司已供货国内头部扫地机器人厂商、国内头部Ebike 厂商，25H1 公司的智能执行机构业务实现收入4.26 亿元/yoy+52%，毛利率同比+0.06pct 至19%。我们看好公司进一步扩大客户群体、提升产品ASP，释放新业务利润弹性。


　　机器人减速器技术优势强势，看好核心机器人客户继续突破公司在机器人减速器行业积累深厚，在齿轮传动技术深挖，从成本削减、上游材料、数字化研发、试验能力四个方向精准发力，提高机器人减速器的技术能力和降本能力，我们看好公司机器人减速器在工业机器人和人形机器人领域的持续突破，卡位核心客户竞争高地。


　　盈利预测与估值


　　市场担忧公司拆分机器人减速器公司环动科技上市，有所影响公司整体估值，我们认为公司汽齿主业盈利有再上台阶的潜力、智能执行机构放量可提振业绩，成长路径清晰；公司RV 减速器逐步打开市场口碑，人形机器人新领域在积极突破国内外主机厂客户，往后增长潜力较大。而机器人减速器为重资产重人才行业，分拆上市利于公司融资、加大创新投入、扩大产能和激励核心技术团队，长期利好发展。我们维持公司25-27 年归母净利润为12.46/15.05/17.92 亿元（ 三年复合增速为20.50%） ， 对应EPS 为1.47/1.77/2.11 元。分部估值法下，汽齿相关业务和精密减速器业务的可比公司26 年PE 均值分别为27/45 倍（前值25 年29/44 倍PE），考虑公司汽齿头部地位稳固，分别给予公司汽齿相关业务和减速器业务26 年30/45倍PE（前值32/44 倍PE），对应目标价56.88 元（前值48.76 元），维持买入评级。


　　风险提示：新能车增长不及预期；机器人零件国产化不及预期；行业竞争加剧；材料、出口相关费用超预期；分拆上市进度不及预期。

□.宋.亭.亭./.李.思.佳    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司