华利集团(300979)：新厂爬产达预期助公司单季毛利改善 前三季度营收同增6.67%

公司25Q3 单季毛利环比改善，营收同比增长稳健。公司发布2025 年三季报。从年初至25Q3 看，公司实现营业收入186.80 亿元，同比+6.67%，实现归母净利润24.35亿元，同比-14.34%，实现毛利率21.96%，较25H1 +0.11pct；归母净利率13.04%，较25H1 -0.16pct；从25Q3 单季看，公司实现营业收入60.19 亿元，同比-0.34%；归母净利润7.65 元，同比-20.73%。毛利率22.19%，环比+1.11pct；归母净利率12.71%，环比+0.27pct。整体看公司25Q3 单季毛利率及归母净利率环比均有提升。


　　三家新厂爬产符合预期助力毛利率修复，销售量增速稳健推动营收增长。从新产能爬产看，公司于2024 年投产的4 家工厂中有3 家在25Q3 达成阶段性考核目标（内部核算口径实现盈利），爬产符合预期下推动公司25Q3 单季度毛利率环比改善1.11pct，助公司盈利能力修复。从销售端看，截至25Q3 公司销售运动鞋1.68 亿双，同比+3.04%，在2024 年行业补库的高基数下仍维持稳健增长，此外，据我们测算，公司前三季度产品ASP 较25H1 小幅提升0.99%，销售量及ASP 双增推动公司营收稳健增长。


　　α与β共振推动公司订单增长，客户结构性变化驱动ASP 上行。从订单量需求端看，公司未来订单增长主要来自：1）运动行业发展下的消费需求增长；2）增长势能较好的品牌订单需求增加；3）新品牌（Adidas）合作加深带来的需求释放。从订单量供给侧看，2024 年公司有4 家工厂开始投产（越南3 家、印尼1 家），且未来仍有新厂投产及筹建，产能扩张预期仍在。从ASP 端看，公司客户结构性调整驱动代工鞋履产品ASP 增加，有望助推业绩增长。


　　盈利预测与评级：公司作为我国运动鞋履代工头部企业，凭借短期行业需求修复、中长期扩产以及客户结构变化驱动ASP 提升带来量价双升预期，估值长期看具备提升空间。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为35.2/41.9/49.8 亿元，同比分别-8.5%/+19.1%/+18.9%。考虑到公司规模化及全球化下盈利能力上乘、头部客户粘性强、具备新客户拓展能力且具备中长期量价双升逻辑，维持“买入”评级。


　　风险提示。国际局势变动及国际贸易变动风险；劳动力成本提升风险；客户需求修复不达预期风险。

□.丁.一    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司