创业慧康(300451)：收入确认延后及减值拖累利润

公司发布2025 年三季报，前三季度实现营业收入8.62 亿元，同比下降26.26%，实现归母净利润-1.22 亿元，去年同期盈利0.53 亿元。其中，25Q3营业收入2.85 亿元，同比下降35.50%，归母净利润-0.42 亿元，去年同期盈利0.25 亿元。公司收入与利润下滑主要由于：1）市场端面临短期压力，部分客户需求释放延后、招投标节点推迟，以及部分项目验收进度滞后，直接导致收入确认规模收缩；2）新产品HI-HIS 仍处于市场导入与业务磨合阶段，尚未形成规模化收入贡献s；3）费用投入相对刚性，叠加信用及资产减值准备计提，导致利润端承压。我们认为随着行业需求恢复，公司业绩有望重回增长区间，维持“买入”评级。


　　第三季度毛利率小幅提升，千万级订单量额齐升公司2025 前三季度/ 第三季度毛利率分别为49.87/46.69%， 同比-0.27/+3.24pct 。2025 前三季度销售/ 管理/ 研发费率分别为7.76%/19.19%/25.94%，同比+0.42/4.3/10.07pct，2025Q3 销售/管理/研发费率分别为8.35%/19.65%/25.89%，同比+2.95/5.72/15.2pct，费用率提升主要是由于收入下滑而人员成本支出偏刚性导致费用率提升。前三季度公司在大客户市场取得显著增长，千万级订单数量与金额同比分别提升20%和7%。同期，项目实现高质量交付，完成的16 个HI-HIS 项目中三级医院占比高达75%，充分验证了公司产品在头部医院客户群体中的竞争力。


　　发布AI 医疗智能体，推动商业模式升级


　　公司积极把握AI 与数据要素市场化机遇，推出“医卫精准增益智能体”，系统性解决医疗数据整合难、应用浅、流通弱等痛点，基于自然语言处理与知识图谱技术，实现对多源异构医疗数据的自动化治理与解构，形成高质量、可复用的数据资产，并进一步支撑临床辅助决策、专科科研、医院管理及公卫监测等深度场景应用。我们认为，智能体将有效提升公司传统软件产品的智能化水平，同时推动公司商业模式从单一系统交付向“软件+数据服务”升级，为公司在医疗AI 与数据服务领域的持续增长打开新空间。


　　医疗信创适配能力行业领先，有望带来增量订单公司在医疗信创领域已实现系统性突破，成为推动行业自主可控的关键力量。基于主流国产化技术路线，公司完成新一代医院信息系统及相关核心产品的全栈信创适配，全面兼容国产芯片、服务器、操作系统与数据库，具备从基础设施到上层应用的整体交付能力。目前，公司已协助多家大型公立医院实现核心系统的平滑迁移与稳定运行，在保障系统性能与可用性的同时，显著提升医疗数据安全与自主可控水平。随着未来两年行业信创步入深化阶段，公司凭借成熟的产品体系与先发落地经验，有望在国产化替代进程中持续获取增量订单，进一步巩固市场地位。


　　盈利预测与估值


　　考虑公司部分项目招投标节奏延后，我们下调2025/2026/2027 年收入预测25%/27%/28%至12.10/13.38/14.82 亿元，参考可比公司Wind 均值6.5 倍26PS，考虑公司AI 医疗智能体推动公司商业模式升级，给予公司7.0 倍26PS，目标价6.05 元（前值7.26 元，对应7.0 倍25PS，可比均值6.5 倍25PS）。


　　风险提示：HI-HIS 推广低于预期；政府支付能力不足；市场竞争加剧。

□.谢.春.生./.范.昳.蕊    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司