中国核电(601985)季报点评：集约化改革与盘活资产赋能长期发展

中国核电发布三季报：Q3 实现营收206.62 亿元（yoy+5.7%，qoq-0.2%），归母净利23.36 亿元（yoy-23.5%，qoq-7.6%），归母净利低于华泰预测（24.75~30.25 亿元），主要是新能源增收不增利，叠加上年新能源类REITs发行及市场化债转股稀释归母净利。2025 年Q1-Q3 实现营收616.35 亿元（yoy+8.2%），归母净利80.02 亿元（yoy-10.4%），扣非净利79.58 亿元（yoy-10.2%）。公司核电业务稳步增长，叠加集约化改革与存量资产盘活举措落地，中长期价值有望持续释放，维持“买入”评级。


　　核电：发电量稳步提升，盈利稳健增长


　　前三季度公司核电业务营业收入同比增长5.6%，归母净利润同比增长2.8%，核心驱动力为发电量同比提高，收入与其他收益增加略抵消成本增长影响。截至2025 年9 月末，公司核电在运机组合计26 台、装机容量25.0GW，在建机组13 台、装机容量15.14GW，核准待建机组6 台、装机容量6.72GW，前期准备工作机组超15 台，为后续持续投产奠定坚实基础。


　　预计2025-2027 年公司核电机组投产节奏稳步推进，将持续带动整体盈利规模增长。


　　新能源：收入高增但盈利承压，类REITs 发行盘活存量


　　前三季度公司新能源业务收入同比增长21.1%，但受电价下行、成本费用增长影响，叠加类REITs 发行及引入战投导致的归母权益稀释，新能源板块归母净利润同比下降68.0%。截至2025 年9 月末，公司新能源在运装机33.48GW（光伏22.99GW+风电10.49GW），在建装机7.39GW，装机规模持续扩张支撑收入增长。中核汇能拟发行25.36 亿元权益型并表类REITs（三期），底层为47.30 万千瓦光伏资产，通过“有限合伙+专项计划”架构盘活存量，募集资金将用于偿还负债及并购新项目，有望降低资产负债率、改善财务指标，缓解新能源业务资金压力。


　　小幅调整盈利预测，基于26 年估值上调目标价


　　我们调整公司25-27 年归母净利润-0.2%/+0.3%/-5.2%至92.8/100.4/116.8亿元（三年复合增速为10%），对应EPS 为0.45/0.49/0.57 元。调整主要是考虑到新能源归母权益比例变化。Wind 一致预期下可比公司26 年PE 均值18x，考虑到公司核电新机组投产逐步提速、中长期价值有望迎来重估，给予公司26 年22xPE，上调目标价至10.78 元（前值9.9 元，对应25 年22xPE、可比均值18xPE）。


　　风险提示：核电审批数量不及预期；项目投产不及预期；电价下行风险。

□.王.玮.嘉./.黄.波./.李.雅.琳./.胡.知    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司