中直股份(600038)：Q3交付量下降致营收下滑 产品结构调整利润增长

公司前三季度实现营收（150.47 亿，同比-13.02%），实现归母净利润（3.73亿，同比+4.32%），实现扣非归母净利润（2.83 亿，同比-12.50%）。2025Q3单季度实现营业收入（48.07 亿，同比-47.33%），实现归母净利润（9042.52万，同比+51.33%），实现扣非归母净利润（7631.22 万，同比+47.21%）。


　　Q3 产品交付量下降致营收下滑，利润增长源于结构优化。公司前三季度实现营收（150.47 亿，同比-13.02%），实现归母净利润（3.73 亿，同比+4.32%），实现扣非归母净利润（2.83 亿，同比-12.50%）。2025Q3 单季度实现营业收入（48.07 亿，同比-47.33%），主要系Q3 产品交付量同比下降；实现归母净利润（9042.52 万，同比+51.33%），实现扣非归母净利润（7631.22 万，同比+47.21%），主要系产品结构较上年同期存在差异，利润同比增长。盈利能力方面，销售毛利率为7.75%，比去年同期下降0.85pct；Q3 单季度毛利率10.86%（同比+6.3 pct，环比+5.84pct）。期间费用方面，前三季度公司发生销售费用（8529.77 万，同比-23.85%）；管理费用（6.88 亿，同比-8.52%）；财务费用（-1839.63 万，去年同期3015.79 万）。三项费用率为5.02%，比去年同期下降0.36pct。公司研发费用（3.23 亿，同比+72.17%），主要系自筹研发投入增加。前三季度公司销售净利率为2.17%，比去年同期上升0.15pct。


　　预收款大增彰显需求旺盛，备货备产节奏加快。资产负债表方面，合同负债余额为59.03 亿元，较去年同期增长32.77%。应收账款余额为112.91 亿元，较去年同期增长44.63%；预付款项余额为10.13 亿元，较去年同期下降18.30%；应付账款余额为188.93 亿元，较去年同期增长4.05%；存货余额为167.93 亿元，环比二季度末增长13.44%，增加19.90 亿元。在建工程达到5.43 亿（较年初+15.53%），研制及产能提升持续推进。现金流方面，前三季度经营性现金流-90.24 亿（同比增加24.29 亿），同比有所好转。


　　民用深化低空经济布局，eVTOL 研发与应用齐头并进。公司作为国内直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军，在低空经济领域，一方面加强民用直升机市场的开拓，另一方面积极布局eVTOL 等新能源飞行器，持续深化低空经济产业布局：1）eVTOL 研发突破：公司聚焦低空经济发展需求，与高校、科研机构建立产学研用协同创新机制，攻克关键核心技术，推进电动垂直起降飞行器等新能源飞行器研制，产品谱系覆盖直升机整机制造与新能源航空器创新领域。2）低空经济应用场景拓展：报告期内新增3 架AC311A 订单并完成11 架采购选型论证工作，同时加快推进AC332 在建三江的自驾系统调参试飞及泸沽湖机场的高原补充试飞，支撑应急救援、高原服务等多元化场景需求，助力低空经济应用场景向新兴领域延伸。


　　盈利预测：预计公司2025/2026/2027 年归母净利润为6.12/7.23/8.50 亿元，对应估值49、41、35 倍，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：航空产品研发技术风险，军品采购订单出现波动，上游供应商供应不及时影响整机生产。

□.王.超./.泳.壮    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司