华利集团(300979)：25Q3公司订单承压 效率提升带动盈利能力边际改善

25Q3 公司收入和净利润分别同比-0.3%、-20.7%，公司新客户订单持续增长，持续拓展印尼产能，公司持续推进新工厂爬坡速度，盈利能力有望逐步回升，预计25-27 年公司归母净利润规模为34.4 亿元、39.1 亿元、45.0 亿元，同比增速为-10%、13%、15%。当前市值对应2025PE19X、2026PE16.5X，维持强烈推荐评级。


　　25Q3 订单承压。1）25Q3 实现营业收入60.19 亿元，同比减少0.34%；归母净利润7.65 亿元，同比减少20.73%，扣非归母净利润8.16 亿元，同比减少14.83%。2）25Q1-Q3：公司销售运动鞋1.68 亿双，同比增长3.04%；实现营业收入186.80 亿元，同比增长6.67%；归母净利润24.35 亿元，同比减少14.34%。


　　25Q3 盈利能力边际改善。25Q3 公司毛利率同比下降4.82pct 至22.19%（25Q2 毛利率同比下降7.05pct）；期间费用率同比下降1.21pct 至5.3%，其中销售费用率下降0.13pct，管理费用率下降2.99pct，财务费用率提升1.42pct；净利率同比下降3.26pct 至12.73%（25Q2 同比下降3.84pct），扣非净利率同比下降2.15pct 至13.56%。


　　营运能力相对稳健。25Q3 公司经营性净现金流为21.99 亿元，同比减少13.05%；截至25Q3 末，公司存货周转天数同比减少5 天至58 天，应收账款周转天数同比增加3 天至58 天。


　　稳步推进产能效率提升。2024 年投产的4 家运动鞋量产工厂，已经有3 家工厂在本报告期达成阶段性考核目标（内部核算口径实现盈利），其中包括公司在印尼开设的第一家工厂印尼世川。公司会持续推进印尼产能建设。


　　盈利预测及投资建议。公司客户结构持续优化，新客户订单持续增长，目前公司持续拓展印尼产能，新工厂产能爬坡持续推进，盈利能力有望逐步修复，考虑到部分老客户订单下滑较多，我们略下调盈利预测，预计2025-2027 年公司收入规模为257.7 亿元、288.4 亿元、323.7 亿元，同比增速为7%、12%、12%；归母净利润规模为34.4 亿元、39.1 亿元、45.0 亿元，同比增速为-10%、13%、15%。当前市值对应2025PE19X、2026PE16.5X，维持强烈推荐评级。


　　风险提示：欧美运动鞋去库存进度及需求增长不确定性，公司东南亚产能扩张不及预期等风险，汇率波动导致汇兑损失增加风险，关税不确定性风险。

□.刘.丽./.王.梓.旭    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司