宇通客车(600066)：Q3出口放量兑现高业绩弹性 客车龙头阿尔法贝塔持续共振

核心观点


　　Q3 营收、归母分别为102.37 亿元、13.57 亿元，同比分别+32.27%、+78.98%，环比分别+5.40%、+14.93%。Q3 利润增长快于收入，受益于出口放量，特别是高价值量新能源出口高增，释放规模效应并优化产品结构，推动毛利上行；叠加控费良好，公允价值变动收益增加，进一步增厚归母。展望四季度，Q3 出口强势兑现后或再超预期，叠加国内公交补贴落地，有望推动业绩继续上行。


　　事件


　　公司发布2025 年三季报，第三季度实现营业收入102.37 亿元，同比增长32.27%；归母净利润13.57 亿元，同比增长78.98%；扣非净利润10.66 亿元，同比增长66.77%。


　　简评


　　出口放量驱动量价利齐升，Q3 继续兑现高利润弹性。25Q3 营收、归母、扣非分别为102.37 亿元、13.57 亿元、10.66 亿元，同比分别+32.27%、+78.98%、+66.77%，环比分别+5.40%、+14.93%、+17.40%。收入端看，出口持续高增，推动主业量价齐升。量端：


　　宇通Q3 共销售客车1.22 万辆，同比+13.38%，环比-0.61%；其中出口、内销分别为0.47 万辆、0.75 万辆，同比分别+82.32%、-8.39%，环比分别+19.15%，-9.99%；新能源出口达0.13 万辆，同比+300.91%，环比+64.79%。价端：单车收入约83.67 万元/辆，同比+16.66%，环比+6.05%，主要受益于包括新能源出口在内的高ASP 出口业务占比提升。Q3 宇通出口占销量比重达38.6%，新能源占出口比重27.8%，同比分别+14.6pct、+15.2pct，环比分别+6.4pct、+7.7pct。盈利端看，利润增速大幅快于收入，主要受益于出口放量，特别是高价值量新能源出口高增，释放规模效应并优化产品结构，推动毛利持续上行；叠加控费良好，公允价值变动收益增加，进一步增厚归母。Q3 单车净利润约11.09 万元/台，同比+57.86%，环比+15.64%。


　　净利率创10 年新高，费用率持续压降。Q3 毛利率、净利率分别为23.98%、13.59%，同比分别+3.33pct、+3.61pct，环比分别+1.04pct、+1.23pct。其中净利率创2015Q4 以来单季新高。Q3 期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为9.36%、3.32%、1.66%、4.23%、0.15%，同比分别-1.63pct、-0.27pct、-0.46pct、-0.61pct、-0.29pct，环比-0.43pct、+0.37pct、-0.68pct、-0.43pct、+0.30pct。


　　高目标引领下内销、出口有望共振向上，推动业绩进一步释放。公司全年经营目标积极，包括出口1.7 万辆（含500 台轻客），同比+21%；出口新能源3300 辆，同比+22%；内销3.65 万辆，同比+11%；总销量5.35 万辆，同比+14%。Q4 在手订单释放预计推动出口持续放量，Q3 强势兑现后或再超预期，中期维度出口年销量有望翻倍；叠加Q4 国内公交以旧换新补贴落地，将带动公司内销规模效应，夯实盈利基础。除客车行业出口高增长的强贝塔、量利领先同业的个股阿尔法外，公司坚持高分红回馈股东，2023-2024 年连续两年现金分红达33 亿。假设年度分红维持不变，按最新收盘价计算，股息率达5%。


　　投资建议


　　公司作为全球客车龙头，出海量利双升，出口持续贡献高业绩弹性。25 年国内新能源公交补贴政策加力，单车补贴从6 万升至8 万，驱动行业内需回暖，带动宇通国内业务规模效应，夯实盈利基础。预计公司2025-2026年归母净利润49 亿元、57 亿元，对应当前股价PE 为14X、12X。


　　风险分析


　　1、 行业景气不及预期。客车作为规模定制化工业品，下游旅游、公路客运、公交等需求终端具备周期性，若因出行受限、政策制约等突发因素导致需求承压，行业景气度或低于预期。


　　2、 海外客户拓展进度不及预期。海外客车细分区域市场较为分散，未来若出口国额外施加关税等贸易壁垒导致公司产品附加成本增加或市场准入受限，客户拓展进度或将低预期。


　　3、 原材料采购价格及人民币汇率大幅波动。公司直接材料（零部件为主）成本占比高，原材料价格大幅波动或导致短期成本有所承压；此外，人民币汇率大幅升值或对公司短期出口业务盈利能力产生负面冲击。


　　4、 行业竞争格局恶化。当前国内客车企业加速布局出口，海外奔驰等竞争对手加速研发新能源客车，行业竞争加剧或导致公司市占率下滑。


　　5、 仲裁结果不及预期。公司日前发布公告称，China Motor Limited 就其与公司全资子公司香港宇通关于公司客车产品经销、客车配件经销和客户售后维修服务等相关协议的事宜向国际商会国际仲裁院提起了仲裁申请，目前该仲裁申请已受理，尚未开庭审理。本次仲裁事项不会对公司正常生产经营产生重大影响，且2024 年公司就相关事项在合理范围已进行计提减值。若后续仲裁结果不及预期，公司利润或受到一定影响。

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