华润三九(000999)：短期扰动不改CHC竞争力 关注创新布局和“十五五”规划

2025 前三季度公司实现营收219.86 亿元，同比增长11.38%；归母净利润23.53亿元，同比下降20.51%；扣非归母净利润21.86 亿元，同比下降20.56%。其中2025 年Q3 收入71.76 亿元，同比增长27.37%；归母净利润5.38 亿元，同比下降4.26%；扣非归母净利润4.89 亿元，同比增长10.12%。


　　毛利率提升，运营费用上升拖累净利率。2025 年前三季度受中药材成本和业务结构影响，公司整体实现毛利率53.52%，同比提升0.84pct；销售费用率/管理费用率/ 研发费用率分别为27.87%/5.93%/3.82% ， 同比+3.8/+0.49/+1.23pct，销售费用率提升主要受到并购天士力影响，前三季度公司整体实现净利率13.19%，同比下降3.25pct。


　　CHC 业务完善全域布局，修炼内功。前三季度，受呼吸道疾病发病率回落和药店市场不景气等外部因素影响，公司CHC 业务也面临短期压力，但前三季度公司凭借较强的品牌影响力和渠道掌控力，以“全域布局，全面领先”的策略进行品牌打造和产品线丰富，拓展业务布局。其中感冒药以999 感冒灵头部领导品牌的机会，陆续推出更多新品，已陆续上市999 益气清肺颗粒、999 冰连清咽喷雾剂、999 玉屏风口服液、999 荆防颗粒等新品，推动实现在感冒呼吸品类的全面布局。皮肤药、胃肠及一系列专科药完成全年规划制定。


　　处方药初步恢复，天士力融合顺利。前三季度，公司处方药业务延续稳定缓慢增长态势，通过自主研发与BD 转化并举，逐步拓展产品线，前三季度逐步消化前几年集采影响，实现稳中向好。天士力作为中药处方药的领先企业，与华润三九加速推动管理及研产销方面融合，在医疗端相互赋能。


　　加码研发，布局多个新产品。2025 年前三季度，公司通过自研和合作的方式获得多个新的研发项目和产品，涉及心衰、减重、细胞治疗等多个领域，先后与艾尔普再生医学达成诱导多能干细胞创新药HiCM-188 项目联合研发合作，与博瑞医药合作研发BGM0504 注射液减重和2 型糖尿病两项适应症。


　　维持“强烈推荐”投资评级。我们认为公司作为OTC 龙头企业仍然具备品牌和渠道竞争力，同时通过BD 拓展创新版图。由于行业变化，调整预计2025-2027 年公司将实现归母净利润28.9/33.9/39.1 亿元， 同比-14.2%/+17.2%/15.4%，对应PE17/14/12 倍，维持“强烈推荐”投资评级。


　　风险提示：政策变动、产品集采、研发失败、并购整合不及预期等。

□.梁.广.楷./.许.菲.菲./.欧.阳.京    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司