以岭药业(002603)：业绩略超预期 中药研发顺利推进

投资要点


　　事件：以岭药业发布2025 年三季报，前三季度实现营收58.68 亿元(同比-7.82%)，归母净利润10.00 亿元(同比+80.33%)，扣非归母净利润9.66 亿元(同比+90.53%)；单Q3 实现营收18.27 亿元(同比+3.78%)，归母净利润3.32 亿元(同比大幅提升)，扣非归母净利润3.25 亿元(同比大幅提升)；业绩略超预期。


　　2025 年前三季度经营业绩实现较好恢复性增长，看好全年稳健向前。截至2025Q3 底公司应收账款与应收票据的周转天数为59.95 天，同比下降49.98 天，已基本恢复至正常水平。2025 年前三季度经营活动产生的现金流量净额达12.78亿元，同比增长296.19%。我们预计在公司强大的品牌力与营销体系带动下，2025 年业绩有望实现较好增长。


　　利润率持续修复，利润增速有望持续好于收入增速。2025 年前三季度销售毛利率为60.53%，同比上升7.14pct；销售/管理/研发费用率为23.06%/6.78%/9.27%，同比-3.21/+0.57/+0.29pct，销售费用率下降主要系公司优化费用投入，叠加销售收入增长所致。扣非后销售净利率为16.47%，同比上升8.50pct；展望2026 年，受益于中药材价格下降、呼吸系列产品毛利率修复和持续提质增效，我们预计公司毛利率有望持续提升，带动净利润增速持续超越收入增速。


　　完成中期分红，强化投资者回报。公司2025 年上半年利润分配方案为：以公司现有总股本股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利人民币3.00 元（含税），现金红利总额为人民币5.01 亿元，占2025 年上半年归属于上市公司股东净利润的74.97%。我们预计随着公司经营业绩稳步向好，投资者回报有望持续强化。


　　中药研发顺利推进。治疗慢性胆囊炎的柴黄利胆胶囊(2025 年6 月)、治疗类风湿性关节炎的芪桂络痹通片(2025 年4 月)和治疗儿童感冒的小儿连花清感颗粒(2025年8 月)申报新药已获受理。2025 年7 月，公司申报首个3.1 类经典名方半夏白术天麻颗粒获CDE 受理。治疗反复发作性尿路感染的柴芩通淋片、治疗胃肠型感冒藿夏感冒颗粒、治疗肌萎缩侧索硬化症参蓉颗粒、治疗小儿支气管炎的连花清咳颗粒、治疗感冒气虚证的连花玉屏颗粒5 个品种处于临床II 期阶段。


　　上调至“买入”评级。我们预计2025-2027年归母净利润13.08/15.80/18.85 亿元，EPS 为0.78/0.95/1.13 元，对应PE22.61x/18.71x/15.69x。考虑到公司渠道库存已基本恢复至正常水平，利润率修复，未来业绩有望持续向好，叠加公司独有的络病理论指导下的专利新药研发和学术营销推广模式，给予2026 年23xPE，上调至“买入”评级。


　　风险提示：政策调整风险、成本波动风险、研发创新风险。

□.吴.天.昊./.丁.健.行    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司