运达股份(300772)：在手订单保持增长 风机盈利进一步改善

业绩简评


　　2025 年10 月29 日，公司披露2025 年三季报，前三季度实现营收185 亿元，同比增长32.7%，实现归母净利润2.51 亿元，同比下降5.8%；其中Q3 公司实现收入75.9 亿元，同比增长43.2%，环比增长10.3%，实现归母净利润1.08 亿元，同比下降9.6%，环比增长27.1%。


　　经营分析


　　整体毛利率环比向上，预计风机毛利率进一步改善：公司Q3 实现销售毛利率9.27%，同比下降2.37pct，预计主要受风电场转让放缓，叠加低毛利率整机业务放量后在收入结构中占比提升影响，环比Q2 提升1.19pct，考虑到Q3 收入增量基本主要为风机制造，因此我们预计风机制造端毛利率环比Q2 有一定幅度的进一步改善。


　　展望后续，随着24Q4 以来的陆风机组涨价订单在交付项目中占比逐步提升，看好公司制造端毛利率改善带动业绩弹性明显释放。


　　在手订单保持增长，看好26 年出货提升：2025 年1-9 月，公司新增订单约18.1GW，同比下降约3.1%，截至报告期末，公司在手订单规模约46.9GW，同比提升30.7%，环比提升2.2%。结合2023 及2024 年历史数据，公司每年风机销售规模约等于前一年年底在手订单规模的50%，结合Q3 在手订单规模同比增长超30%，看好公司26 年风机销售保持较好增速。


　　期间费用率稳步下降，存货规模有所提升：受益于前三季度营业收入保持较快增速，公司期间费用率有所下降，前三季度销售、管理、研发费用率分别为3.92%/0.73%/2.62% ， 分别同比下降0.26/0.02/0.17pct，考虑到Q4 行业装机有望进一步向上，预计全年期间费用率将保持改善趋势。从存货规模看，截至报告期末公司存货规模达97.5 亿元，同比增长54.3%，环比增长24.4%，预计主要受Q4 备货原材料采购增加影响，随着后续Q4 风机交付加速，预计存货规模有望逐步恢复正常。


　　盈利预测、估值与评级


　　公司为国内整机行业头部企业，与同类型企业相比，公司风机制造业务收入占比较高，电站转让及发电业务规模较小，有望受益于风机价格提升实现较为明显的业绩弹性。结合公司三季报及我们对行业最新判断，预测2025-2027 年归母净利润分别为5.5、13.2、18.5 亿元，对应PE 为26、11、8 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　零部件价格波动风险、行业竞争加剧的风险。

□.姚.遥    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司