招商银行(600036)：业绩向好 财富管理持续发力

业绩边际向好，利息收入、手续费支撑。招行3Q25 营收同比-0.7%（1H25 同比-1.9%），营收降幅收窄，净利润同比+0.5%（1H25 同比+0.3%），净利润增速维持小幅向好。净利息收入同比+1.7%（1H25 同比+1.6%），维持增长态势。净非息收入同比-4.8%（1H25同比-7.6%），降幅收窄，其他非息仍然承压，但手续费增速转负为正（3Q25 累计同比+0.9%）。


　　净利息收入同比+1.7%，环比+1.6%，单季日均净息差环比-3bp 至1.83%，负债端支撑力度增强。单季年化生息资产收益率环比下降11bp 至2.97%。单季年化计息负债付息率环比下行9bp 至1.22%。


　　资产负债增速及结构：存贷增速稳健。（1）资产端（单季日均）： 3Q25 生息资产同比+9.4%（1H25 同比+7.9%）；总贷款同比增5.2%（1H25 同比+5%）；债券投资同比+19.1%（1H25 同比+21%）。（2）负债端：计息负债同比增9.9%；总存款同比增9.4%。存款增速高于贷款增速和计息负债增速。


　　截至3Q25，细分行业信贷增速情况（母行口径）：对公维持较高增长，零售各类资产均实现正增长。（1）对公：对公贷款同比+14.2%，泛政信类、制造业、批零、信息计算机行业分别同比+16.2%、+14.6%、+24.6%、+40.2%，地产维持压降，同比-4.6%。


　　（2）零售：零售贷款同比+3.4%，按揭、信用卡、消费贷、小微分别同比+3.5%、+0.1%、+6.8%、+5.5%。


　　截至3Q25,细分行业贷款新增情况（母行口径）：泛政信、制造、个人小微占比前三。


　　新增对公、零售、票据比重为112：24：-43。投放新增占比前五行业分别为泛政信类（60.7%）、制造业（26.5%）、个人小微贷款（15.5%）、批发零售（15.1%）信息传输计算机（13.8%）。


　　截至3Q25,存款增长及结构（集团口径）：企业活期、个人活期环比分别-6.3%、+1.7%。


　　3Q25 活期占比49.1%，其中个人活期占比提升，企业活期小幅下滑。


　　其他非息降幅连续收窄，手续费迎来正增。净非息收入同比-4.8%（1H25 同比-7.6%）。


　　其中：（1）净手续费收入同比+0.9%（vs 1H25 同比-1.9%），增速转正，其中：财富管理手续费同比+18.7%（vs1H25 同比+11.9%），增速进一步提升。具体来看，代理基金同比+38.9%，增速边际提升；代理保险同比-7.1%，降幅收窄；代理理财同比+18.1%；代理信托同比+46.8%，维持高增。（2）净其他非息收入累积同比-14.1%（vs 1H25 同比-15.7%）降幅小幅收窄。


　　整体资产质量（集团口径）：总体稳定，不良生成率同比持平。1、不良率环比微涨。


　　3Q25 不良率0.94%， 环比微增1bp，较年初下降1bp。单季年化不良净生成0.67%，同比下降4bp。2、逾期维度——逾期率为1.38%，环比上涨2bp；其中逾期3 个月以上贷款占总贷款比重环比上升4bp 至0.77%。逾期占比不良146.18%，环比下降9bp。3、拨备覆盖率405.93%、环比下降5 个点，仍维持高位。拨贷比3.84%，环比持平。


　　各业务条线资产质量情况（母行口径）：（1）对公改善：不良率环比下降5bp 至0.82%，在低基数基础上继续向下；关注类占比环比下降3bp 至0.82%；逾期率环比下降7bp至0.94%。其中，公司对公房地产贷款余额2806 亿元，占公司贷款和垫款总额的4.15%，环比持平。对公房地产不良率环比下降32bp 至4.24%，同比下降56bp，不良率达1Q23以来的最低点。（2）零售：不良率环比提升1bp 至1.05%，整体仍较低，测算零售贷款单季不良生成率环比上升-2bp，信用卡不良生成率环比下降53bp。小微、按揭、信用卡和消费贷不良率分别环比变化+16bp、-1bp、-1bp、-24bp。


　　投资建议： 公司2025E 、2026E 、2027E PB 0.92X/0.85X/0.77X ； PE6.82X/6.65X/6.59X。招行在零售和财富管理赛道，逐渐积累起来“商业模式的护城河”；在于长期形成的内部市场化、外部客户导向的“企业文化”（在银行业内里是稀缺的）；在于一大批务实勤奋、专业和进取正派的中高层和业务骨干形成的“团队人员”。这些底层价值并未发生变化，仍是行业中稀缺优秀的银行，值得长期持有。维持“增持”评级。


　　风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。

□.戴.志.锋./.邓.美.君./.杨.超.伦    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司