皇马科技(603181)：产销持续增长助力公司稳健成长

皇马科技发布三季报：Q3 实现营收6.26 亿元（yoy+2.04%，qoq+5.93%），归母净利1.19 亿元（yoy+25.15%，qoq+1.58%）。2025 年Q1-Q3 实现营收18.20 亿元（yoy+5.66%），归母净利3.37 亿元（yoy+18.15%），扣非净利3.12 亿元（yoy+10.83%）。公司Q3 业绩与我们前瞻预期基本一致（1.1亿元）。公司近年来持续优化产品结构，伴随在建项目投产，公司盈利能力有望进一步提升。维持“增持”评级。


　　前三季度产销稳健增长，成本改善叠加产品结构优化助力业绩增长前三季度公司表面活性剂实现销量14.6 万吨，同比增长11%，平均售价同比-5%至1.25 万元/吨；其中战略新兴板块销量5.3 万吨，同比增长21%,平均单价同比-7%至1.18 万元/吨，功能性新材料树脂及高端功能性电子化学品等应用板块市场培育持续加速。据公司公告，25H1 公司主要原材料环氧丙烷/环氧乙烷采购均价分别-16%/-2.7%，受行业价差改善以及产品结构优化影响，前三季度公司综合毛利率同比+1.3pct 至26.4%，经营稳健改善。


　　25Q3 毛利率小幅下滑，公司以量补价实现稳健增长25Q3 公司表面活性剂实现销量5.2 万吨，环比+10%，平均售价环比下降5%；其中战略新型板块销量1.7 万吨，环比+17%，平均售价环比-8%。据百川盈孚，25Q3 环氧丙烷/环氧乙烷均价环比Q2 分别+2%/-3%，受主要原材料环氧丙烷价格上涨以及主要产品价格下降，公司Q3 毛利率环比Q2 下降2.6pct 至24.93%，但公司以量补价实现了净利增长。据公司公告，皇马开眉客年产 33 万吨高端功能新材料项目建设有序推进，一期16.85 万吨产能计划于25 年底逐步完成设备安装调试，26 年上半年开始试生产工作。在建项目的投产有望进一步增厚公司利润。


　　盈利预测与估值


　　我们维持公司前次业绩预测，预计公司25-27 年归母净利润为4.8/5.5/6.3亿元，同比增速分别为22%/14%/15%，对应EPS 为0.82/0.94/1.07 元。


　　结合可比公司26 年Wind 一致预期平均20xPE 估值，给予公司26 年20 倍PE，目标价18.80 元（前值17.22 元，对应25 年21xPE），维持“增持”评级。


　　风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动；项目进度不及预期。

□.庄.汀.洲./.张.雄    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司