招商银行(600036)2025年三季报点评：财富管理收入高增 营收增速环比改善

事件：


　　10 月29 日，招商银行发布2025 年三季度报告，1-3Q 实现营业收入2514 亿，YoY -0.5%，归母净利润1138 亿，YoY +0.5%。加权平均净资产收益率13.96%（YoY -1.42pct）。


　　点评：


　　营收增速季环比改善1.2pct，盈利增速稳中有进。招行1-3Q 营收、PPOP 分别同比小幅下降0.5%、1.2%，降幅较25H1 分别收窄1.2、1.4pct，归母净利润同比增长0.5%，增速较25H1 稳中略升0.3pct。营收主要构成上：（1）净利息收入同比增长1.7%，增速较25H1 大体持平略提升0.2pct，主要受扩表维持较好水平、息差降幅季环比收窄支撑；（2）非息收入同比下降4.2%，降幅较25H1收窄2.5pct，手续费及净其他非息收入同比增速分别较25H1 改善2.8、1.5pct。


　　拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备仍为主要贡献分项，分别拉动业绩增速11.3、2.6pct；从边际变化看，提振因素主要包括：规模扩张拉动作用维持高位，息差及非息收入负向拖累收窄，拨备正贡献维持大体稳定。


　　扩表速度维持较好水平，3Q 主动压降票据规模。25Q3 末，招行生息资产、贷款同比增速分别为7.4%、5.6%，增速较2Q 末分别变动-1.8、+0.1pct，贷款占生息资产比重较2Q 末小幅提升0.3pct 至60.2%。1-3Q 生息资产增量4522 亿，较高基数下，3Q 生息资产减少295 亿。其中，3Q 对公、零售贷款增量分别为607亿、184 亿，金融投资增量1121 亿，生息资产规模下降主要受票据贴现、同业资产余额压降影响，季内分别减少594 亿、1613 亿。对收益较低的票据业务进行大幅压降，有助提振整体资产收益率水平。


　　3Q 负债增长主要由存款拉动，存款增量中零售贡献占比6 成。25Q3 末，招行付息负债同比增长8.5%，增速较2Q 末持平；其中，存款同比增长9%，增速较2Q末略升0.2pct。3Q 付息负债增加904 亿，季末存款、应付债券、同业负债余额分别为+963 亿、-144 亿、+90 亿。3Q 零售、对公存款增量分别为582 亿、381亿。截至25Q3 末，零售、对公存款分别同比增长12.1%、6.6%，增速较2Q 末分别略升0.3、0.2pct。期限结构上，1-3Q25 活期存款日均余额占客户存款日均余额的比例为49.5%，较2024 年下降0.9pct，存款定期化态势延续，但活期存款占比降幅趋缓。


　　1-3Q 净息差较25H1 收窄1bp 至1.87%；3Q 单季净息差1.83%，较2Q 下降3bp。（1）资产端，1-3Q 生息资产收益率较25H1 下降6bp 至3.08%，3Q 单季生息资产、贷款收益率分别为2.97%、3.25%，环比2Q 分别下降11、13bp。


　　贷款收益率下行主要来自LPR 下调及存量房贷利率下调，叠加有效信贷需求尤其是零售贷款需求不足、新发生贷款定价承压；（2）负债端，1-3Q 付息负债成本率较25H1下降4bp至1.22%，3Q单季付息负债、存款利率分别为1.22%、1.13%，环比2Q 分别下降9、10bp。负债成本管控持续显效，缓释息差收窄压力。


　　1-3Q 非息收入同比下降4.2%，手续费增速转正。招行1-3Q 非息收入同比下降4.2%至914 亿，降幅较25H1 收窄2.5pct。1-3Q 非息收入占比36.3%，占比较25H1 下降1.2pct。非息收入构成上：（1）手续费及佣金净收入同比增长0.9%至562 亿，增速较25H1 提升2.8pct。财富管理手续费及佣金收入同比大幅增长18.8%，主要受代销理财（YoY +18.1%）、代销基金（YoY +38.8%）、代销信托（YoY +46.8%）等业务提振。结合大财富管理发展业态看，截至25Q3 末，零售客户数较年初增长4.8%至2.2 亿户，零售客户总资产（AUM）较年初增长11.2%至16.6 万亿；（2）净其他非息收入同比下降11.4%至352 亿，主要是债券和基金投资收益减少。3Q 债市利率波动上行，交易性金融资产价值重估对非息收入形成较大拖累。


　　不良生成率同比下降6bp，拨备覆盖率稳于400%上方。截至25Q3 末，招行不良贷款率为0.94%，较2Q 末略升1bp，较年初下降1bp。1-3Q 公司新生成不良480 亿，同比略减2 亿；不良贷款生成率（年化）0.96%，同比下降6bp。


　　其中，对公贷款不良生成额25.9 亿，同比减少51.6 亿；零售贷款（不含信用卡）不良生成额162.6 亿，同比增加55.5 亿；信用卡新生成不良贷款291.5 亿，同比减少5.9 亿，不良生成压力仍主要来自零售业务。截至25Q3 末，关注率1.43%，较2Q 末持平；逾期率1.34%，较2Q 末下降2bp。


　　招行1-3Q25 计提信用减值损失334 亿，同比下降8.2%。其中，贷款减值损失351 亿，同比减少12 亿。1-3Q 公司信用成本（年化）0.65%，较2024 年略升2bp。截至25Q3 末，招行拨备覆盖率405.9%，较2Q 末小幅下降5pct，仍稳定在400%以上；拨贷比3.84%，较2Q 末略升1bp。


　　风险加权资产增速环比提升，各级资本充足率均有下降。招行3Q 风险加权资产同比增速较上季末提升5.3pct 至14.7%，截至25Q3 末，招行核心一级/一级/资本充足率分别为13.93%、16.25%、17.59%，较上季末分别下降7、82、97bp。


　　盈利预测、估值与评级。招商银行以“打造价值银行”为战略目标，零售业务具有较深的护城河，这种护城河在于切实以客户为中心的服务精神，追求极致的客户体验，以及由此带来的更大的客户粘性。1-3Q25 净利息收入同比增速稳中略升，叠加财富管理等手续费收入呈现较好增势，营收增速季环比改善1.2pct，盈利增速稳中有进。维持公司2025-27 年EPS 预测为6.05/6.33/6.64 元，当前股价对应PB 估值分别为0.9/0.82/0.75 倍。维持“买入”评级。


　　风险提示：（1）经济复苏势头不及预期，可能对居民就业、收入等产生影响，拖累零售信贷及财富管理需求；（2）房地产风险释放超预期，拖累资产质量。

□.王.一.峰./.董.文.欣    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司