恒力石化(600346)：周期底部韧性足 “反内卷”推动炼化景气回升

事件:


　　2025 年10 月27 日，恒力石化发布2025 年三季报：2025 年前三季度公司实现营业收入1573.8 亿元，同比-11.5%；实现归母净利润50.2 亿元，同比-1.6%；扣非后归母净利润41.9 亿元，同比-9.5%；经营活动现金流量净额为201.3 亿元。销售毛利率13.5%，同比+3.1 个pct，销售净利率3.2%，同比+0.3 个pct。


　　其中，2025Q3 公司实现营业收入535.0 亿元，同比-18.0%，环比+14.2%；实现归母净利润为19.7 亿元，同比+81.5%，环比+97.4%；扣非后归母净利润18.9 亿元，同比+74.2%，环比+78.6%。销售毛利率16.4%，同比+8.6 个pct，环比+2.7 个pct；净利率为3.7%，同比+2.0 个pct，环比+1.6 个pct。


　　投资要点:


　　原油价格平稳、乙烯项目检修结束，2025Q3 盈利明显改善2025Q3，公司归母净利润为19.7 亿元，同比增加8.9 亿元，环比增加9.7 亿元，实现毛利润为87.5 亿元，同比增加36.8 亿元，环比增加23.6亿元，公司盈利能力同比、环比均明显改善。一方面，2025Q3 原油价格整体走势平稳，带动产品毛利率稳步改善，2025Q3 布伦特原油均价为68.11 美元/桶，同比-13%，环比+2.0%，三季度油价振幅减小，2025 年9 月30 日布伦特原油价格为67.02 美元/桶，与7 月初相比，油价略下滑0.09 美元/桶。另一方面，150 万吨乙烯装置检修已于6 月中旬完成，Q3正常运行，炼化产品销量环比回升。分板块来看，2025Q3 炼化产品实现营收269 亿元，同比-19%，环比+37%，销量553 万吨，同比-5%，环比+40%；PTA 实现营收132 亿元，同比-20%，环比-8%，销量为312万吨，同比-7%，环比-11%；新材料产品实现营收98 亿元，同比-6%，环比-9%，销量为139 万吨，同比+10%，环比-10%。此外，2025Q3，公司税金及附加同比增加25.3 亿元，环比增加18.8 亿元；资产减值损失同比增加0.1 亿元，环比减少8.2 亿元。


　　“反内卷”有望助力炼化行业底部反弹


　　据公司2025 年半年报，公司具备2000 万吨原油和500 万吨原煤加工能　　力，主要年产520 万吨PX、180 万吨纤维级乙二醇、180 万吨纯苯、85万吨聚丙烯、72 万吨苯乙烯、40 万吨高密度聚乙烯、85 万吨醋酸、14万吨丁二烯、72 万吨甲醇等国内紧缺、高附加值的高端化工产品及少量的柴油、航空煤油等。随着“反内卷”相关政策的陆续出台，生产成本较高、装置老旧的小型炼厂将逐步被淘汰，炼化行业集中度及大型新建炼厂竞争力将大幅提升；据卓创资讯，PTA 行业座谈会即将召开，市场对于“反内卷”预期增强。公司在工艺技术、产业协同、成本控制等方面优势突出，具有较强的市场竞争力，有望率先受益。


　　持续现金分红，注重股东回报


　　公司基于充裕的现金流量与良好的盈利状况，进行2025 年半年度利润分配，已于2025 年9 月24 日每股派发现金红利0.08 元（含税），合计派现5.63 亿元（含税），持续进行现金分红，进一步增强市场信心。公司以高质量发展为引领，通过科学规划、持续优化利润分配机制，将企业的成长成果与股东共享，彰显了公司对股东权益的高度重视和对长期价值的坚定承诺。


　　盈利预测和投资评级预计公司2025-2027 年营业收入分别为2114、2216、2344 亿元，归母净利润分别为75、95、112 亿元，对应PE 分别17、13、11 倍，考虑公司多项目驱动未来成长，维持“买入”评级。


　　风险提示政策落地情况；新产能建设进度不达预期；新产能贡献业绩不达预期；原材料价格波动；环保政策变动；经济大幅下行；原油价格大幅波动。

□.李.永.磊./.董.伯.骏./.杨.丽.蓉    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司