新产业(300832)：3Q国内业务边际改善 海外表现亮眼

公司9M25 收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为34.28/12.05/11.36 亿元，同比+0.4%/-12.9%/-14.7%；3Q25 收入/归母净利润/扣非归母净利润12.43/4.34/4.10 亿元，同比+3.3%/-9.7%/-11.6%。3Q25 收入同比平稳增长，因毛利率受集采、DRGs 扩面等影响下滑，净利润增速慢于收入增速。公司装机持续拓展，我们看好后续集采影响消化后业绩增速改善，维持买入评级。


　　国内业务边际改善，海外收入快速增长，大型机和流水线持续装机9M25 公司国内主营业务收入同比-11.0%，海外主营业务收入同比+21.1%，相比于1H25 国内收入增速（同比-12.8%），国内业务3Q25 呈边际改善态势。9M25 公司试剂类收入同比-0.8%，其中海外试剂业务收入同比+37.2%；仪器类收入同比+3.7%。公司海外持续推进本地化建设，且中大型机占比不断提升，驱动收入快速增长。截至9M25 末，国内外X8 累计装机销售/装机达4545 台。公司X8 销量稳定增长，X10 在3Q25 开始上市销售，大型机装机持续推进。公司自主研发的 SATLARS T8 流水线9M25 完成装机/销售158 条，累计实现装机/销售245 条，为完成全年流水线装机/销售目标打下坚实基础。


　　9M25 公司销售及研发费用率同比提升，毛利率同比下降9M25 销售/管理/研发/财务费用率分别为16.86%/2.65%/10.86%/-0.83%，同比+1.56/+0.05/+1.27/-0.15pct。公司加强销售及研发费用投入，相应费用率同比提高。9M25 毛利率为68.73%，同比-3.62pct，我们认为9M25 毛利率下滑主要由于部分产品因集采毛利率有所下降，以及公司整体收入中毛利率相对较低的仪器收入占比提升。


　　走向世界的国产化学发光龙头，维持“买入”评级根据3Q25 业绩，我们下调部分产品收入及毛利率预期，并调整费用率预期，预测25-27 年归母净利润17.6/20.2/23.3 亿元（相比前值下调7%/8%/9%），同比-3.9%/+15.1%/+15.2%，对应EPS 2.24/2.57/2.96 元。考虑到公司大型机及流水线装机持续拓展，且海外收入快速增长，国内业务呈边际向好态势，我们给予26 年29x PE 估值（可比公司26 年Wind 一致预期均值20x），目标价74.63 元（前值79.53 元，25 年33x PE）。


　　风险提示：传染病项目放量不及预期；海外拓展不及预期。

□.代.雯./.孔.垂.岩./.王.殷.杰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司