华能国际(600011)季报点评：成本下行释放火电弹性 业绩超预期 股息吸引力提升

公司发布2025 年三季报。2025年前三季度公司实现营业收入1729.75亿元，同比下降6.19%；归母净利润148.41 亿元，同比增长42.52%；扣非归母净利润140.41 亿元，同比增长39.83%。2025Q3 单季公司实现营业收入609.43 亿元，同比减少7.09%；归母净利润55.79 亿元，同比增长88.54%。我们认为业绩增长主要系燃料成本降低与新能源扩张带动。此外，三季度重庆珞璜发电以及沁北发电新增计提资产减值3.65 亿元。


　　燃煤成本下降对冲量价压力，煤电盈利能力稳健提升。电量方面，2025Q3 单季煤机/燃机上网电量分1别00实0现/88 亿千瓦时，分别同比-7.16%/-0.30%，与上半年公司煤电上网电量同7比.0下6%滑相比，Q3 电量压力仍存在。主要系公司继续推进新能源转型，三季度公司下属华能聊城热电5、6 号机组（2×140 兆瓦）与华能新华发电公司5号机组（200 兆瓦）关停，影响煤电与热电发电电量。电价方面，25 年前三季度上网电价平均478.71 元/兆瓦时，同比-3.54%，环比-1.35%，电价仍然承压。成本方面，受益于成本煤价继续下降，对冲电价下降压力，Q3 单季度利润总额口径煤电实现度电利润0.060 元，同比提升0.036 元/度，环比提升0.015 元/度，盈利能力稳健提升。


　　新能源装机扩张带动电量高增长，拉动利润规模提升。装机与电量方面，2025Q3 单季，风电/光伏分别新增装机276.80/292.34 万千瓦；风电/ 光伏分别完成上网电量82/83 亿度， 分别同比+2.99%/+45.41%。2025 年1-9 月整体，风电/光伏分别新增装机2205.25/4626.80 万千瓦，分别完成上网电量292/205 亿度，分别同比+8.90%/+47.73%。利润方面，Q3 单季，风电/光伏分别完成利润总额7.20/14.84 亿元，实现度电利润0.088/0.180 元，分别同比下滑5.9/2.9 分/度。


　　投资建议。公司作为全国电力龙头优势突出，煤电利润持续改善，新能源转型成长空间广阔。公司今年业绩表现持续超市场预期，预计后续低位煤价继续带动火电盈利能力提升，我们对公司盈利预测进行上调，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为150.12/159.33/162.57 亿元，对应2025 年公司A/H 股股息率分别为6.19%/7.93%，对应2025-2027 年EPS 分别为0.96/1.01/1.04 元/股，对应2025-2027 年PE 分别为8.1/7.6/7.5 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：装机速度不及预期；火电灵活性改造、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。

□.张.津.铭./.高.紫.明./.刘.力.钰./.张.卓.然./.鲁.昊    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司