星湖科技(600866)：前三季度净利高增 静待新项目增量

星湖科技10 月27 日公布2025 年三季报：前三季度实现收入121 亿元，同比-6%，归母净利润10.2 亿元，同比+50%，扣非归母净利润9.8 亿元，同比+29%。其中25Q3 实现收入39 亿元，同比/环比-9%/-5%，归母净利润1.8 亿元，同比/环比+4.6%/-51%，扣非归母净利润1.8 亿元，同比/环比-23%/-49%。25Q3 归母净利低于我们业绩前瞻预测（2.6 亿元），主因氨基酸和味精景气改善不及我们预期。考虑养殖领域渗透率提升、豆粕减量替代下氨基酸需求向好及公司新项目增量，维持“买入”评级。


　　前三季度成本改善有所助益，需求偏弱下Q3 氨基酸景气回落前三季度饲料添加剂板块营收82 亿元，同比-3%，据博亚和讯，赖氨酸(98.5%)/赖氨酸(70%)/苏氨酸均价8.47/5.31/9.98 元/kg，yoy-17%/0%/-5%，赖/苏氨酸综合价差1.65/3.05 元/kg，yoy-24%/-6%，由于出口需求下滑等因素，25 年初以来氨基酸价格价差整体呈现走弱态势，但我们预计玉米/煤炭等原料成本改善，以及低成本原料库存收益等因素，对板块利润贡献形成一定支撑；其中25Q3 板块营收27 亿元（yoy-6%/qoq-11%），赖氨酸(98.5%)/赖氨酸(70%)/苏氨酸市场均价7.33/5.12/9.12 元/kg，yoy-31%/-3%/-16%（qoq-11%/-6%/-11%），需求改善有限下，25Q3 赖/苏氨酸综合价差同环比仍有回落，预计对单季度利润有所拖累。


　　前三季度味精景气同比下滑，多元化业务布局优势显现前三季度食品添加剂板块营收yoy-13%至29 亿元，据百川盈孚，因行业新增产能及需求偏弱等因素，味精市场均价0.71 万元/吨（yoy-10%），虽成本端有所改善，但味精价差同比仍有一定下滑，其中25Q3 食品添加剂板块营收 yoy-11%/qoq-1%至9.6 亿元、味精市场均价0.69 万元/ 吨（yoy-9%/qoq-5%）；前三季度有机肥料/医药中间体/生化药销售板块营收同比-1%/+29%/-6%至2.5/1.6/0.9 亿元。虽25 年前三季度主营产品景气整体有所回落，但成本改善助益及多业务布局优势下，公司仍实现毛利率yoy+3.3pct 至19%。此外，前三季度非经常性损益同比+1.2 亿元，主要系去年同期需计提伊品生物重组超额业绩激励。


　　氨基酸/味精景气待改善，新项目有望贡献增量据博亚和讯，10 月27 日赖氨酸(98.5%)/赖氨酸(70%)/苏氨酸/味精价格6.85/4.45/8.3/6.63 元/kg，较9 月末-3%/-9%/+1%/-3%，价格仍处于近三年较低位置，伴随养殖渗透率提升及消费需求复苏，叠加供给格局较好等因素，氨基酸、味精等产品景气有望逐步修复。据公司半年报，新疆60 万吨/年玉米深加工产线（项目包括11.5 万吨/年小品种氨基酸及配套产品）和氨基酸及配套工程项目（规划新增苏氨酸/味精年产能分别20/25 万吨）有序推进。


　　同时公司2022 年并购伊品生物后重组效益逐步显现，盈利改善下，公司23-24 年分红率较2022 年显著提升，未来项目增量兑现有望助力业绩增长，公司有望保持较高股息率，并助力价值重估。


　　盈利预测与估值


　　考虑氨基酸和味精景气修复略低于此前预期，我们下调产品价格和毛利率预测，预计25-27 年归母净利12.2/14.0/15.6 亿元（前值14.4/15.3/17.1 亿元，下调15%/8%/9%），同比+30%/+15%/+11%，对应EPS 0.74/0.84/0.94元。参考可比公司26 年Wind 一致预期平均14xPE，考虑公司小品种氨基酸等新项目增量渐近，给予公司26 年14xPE，目标价11.76 元（前值12.18元，对应25 年14xPE vs 可比公司均值18xPE），维持“买入”评级。


　　风险提示：新建项目进展不及预期风险；核心技术流失风险。

□.庄.汀.洲./.张.雄./.杨.泽.鹏    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司