万华化学(600309)季报点评：Q3业绩同比增长 静待行业景气修复

事件描述


　　10 月24 日，公司发布《2025 年第三季度报告》，2025 前三季度实现营业总收入1442.3 亿元，同比-2.3%；归母净利润91.6 亿元，同比-17.5%；扣非归母净利润91.0 亿元，同比-16.7%。其中，2025Q3 实现营业总收入533.2亿元，同环比分别+5.5%/+11.5%;归母净利润为30.3 亿元，同环比分别+4.0%/-0.2%；扣非归母净利润为28.6 亿元，同环比分别+1.0%/-10.9%。


　　事件点评


　　主要产品销量同比大幅增长。2025Q3，分产品来看，公司聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列销量分别为155/ 175/ 65 万吨，同比分别增长9.9%/ 32.6%/ 30.0%，环比分别-1.9%/+15.1%/ 持平。


　　2025Q3 聚氨酯系列产品整体价格呈现震荡趋势，其中TDI 产品供应偏紧价格有所提升。纯MDI 产品下游需求总体平稳，供应端进口货源增加，市场均价约18300 元/吨，较上半年下降2.7%。聚合MDI 三季度冰冷、建筑市场需求不及预期，市场均价约15200 元/吨，较上半年下降9%。TDI 三季度受部分装置不可抗力、检修等因素影响，供应偏紧，市场均价约14700 元/吨，较上半年提升18.5%。软泡聚醚三季度家居行业需求平稳，汽车行业保持增长，市场均价约8000 元/吨，较上半年提升2.6%。


　　2025Q3 石化系列产品价格重心整体下移，静待石化行业景气修复。山东丙烯/ 正丁醇/ 丙烯酸/ 丙烯酸丁酯/NPG 加氢/MTBE /LLDPE 膜级/乙烯法PVC 价格同比分别-6.83%/ -20.57%/ +0.40%/ -15.64%/ -24.21%/-19.87%/ -12.35%/ -12.97%。


　　主要原料价格下降抵消部分产品价格下降影响，盈利水平小幅下降。纯苯/ 5000 大卡动力煤/丙烷CP /丁烷CP 均价同比分别-30.05%/ -20.61%/-9.12%/ -11.96%。2025Q3 销售毛利率和净利率分别为12.77%/ 6.32%，同比分别下降0.63/ 0.26 pct，环比分别+0.60/ -0.65 pct。公司推进“变革年”战略，系统实施组织与激励体系改革，前三季度多套新装置顺利投产，各业务板块继续深耕全球市场，不断拓展市场空间和下游应用场景，长期竞争力有望逐步修复。


　　投资建议


　　预计公司2025-2027 年归母净利分别为123.1/159.6/178.1 亿元，对应PE 分别为16/12/11 倍。看好公司MDI 业务绝对龙头地位和成本护城河，石化板块一体化深化布局，精细化学品与新材料业务打开成长空间，维持“买入-B”评级。


　　风险提示


　　原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。

□.李.旋.坤./.王.金.源    .山.西.证.券.股.份.有.限.公.司