锡业股份(000960)2025年三季报点评：锡价慢牛趋势明确 公司深度受益锡价上行

事件：公司发布2025 年三季报。2025 年前三季度，公司实现营收344.17亿元，同比增长17.81%，归母净利润17.45 亿元，同比增加35.99%；扣非归母净利润19.70 亿元，同比增加35.87%。2025Q3，公司实现营收133.24 亿元，同比增长27.65%，环比增长17.24%，实现归母净利润6.83 亿元，同比增长41.34%，环比增长21.52%；扣非归母净利6.67 亿元，同比增长47.63%，环比减少17.67%。


　　量：2025Q3 公司自产金属量保持稳定，稳步推进锡、钨等资源开发布局。


　　2025Q1-3，有色金属总产量27.10 万吨，其中：产品锡6.77 万吨、产品铜9.68万吨、产品锌10.53 万吨、产品铟101.62 吨，其中自产锡、锌、铜等金属量基本保持稳定。钨方面，公司已获得云南省自然资源厅2025 年度第一批钨矿（三氧化钨65%）开采总量配额指标688 吨。展望十五五，公司也将继续加大资源“内增外拓”的力度，进一步加强对卡房矿区的资源勘查，提升公司未来钨、锡相关资源的增储和开发利用水平，加大对尾矿资源的综合利用水平，不断提升公司的资源保障能力和可持续发展水平。


　　价：2025Q3，锡价、铜价、硫酸价格环比继续增长，增厚公司业绩。2025Q3，锡期货收盘价均价为26.91 万元/吨，环比+0.59 万元/吨，锌期货收盘价均价为2.23 万元/吨，环比持平，铜期货收盘价均价为7.95 万元/吨，环比+0.18 万元/吨，铟均价约2588 元/千克，环比-16 元/千克。2025Q3，锡精矿加工费（云南40%）均价为12000 元/吨，环比-237 元/吨；国产锌精矿加工费均价为3825元/吨，环比+290 元/吨；铜精矿TC 指数均价为-41.23 美元/吨，环比-1.63 美元/吨；硫酸价格均价为698 元/吨，环比+48 元/吨。


　　降本增效成果显著，资产结构持续优化。2025Q1-3，公司期间费用占营收比重3.29%，同比-1.21pct，其中销售/管理/研发/财务费用占营收比重分别为0.12%/1.50%/0.85%/0.38%，同比分别变化0/-0.24/-0.09/-0.25pct，公司主动把控经营节奏，多措并举降本增效。2025Q3，公司资产负债率仅37.03%，对比2024 年底继续下降3.16pct。


　　核心看点：缅甸复产节奏缓慢加剧矿端紧缺局势，印尼RKAB 政策变化或加剧供应扰动，AI 有望助力电子需求持续向好，锡价慢牛趋势明确。1）缅甸复产讯息明确复产信号，但是复产节奏缓慢。2）印尼RKAB 政策变化叠加打击走私锡矿或加剧供给扰动。3）AI 有望助力电子需求持续走强。锡价慢牛趋势明确，锡业股份作为锡行业龙头，深度受益锡价上行。


　　投资建议：公司为锡、铟全球龙头，资源禀赋优异，公司深度受益锡价上行。


　　我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为23.28/26.64/27.72 亿元，对应2025 年10 月27 日的收盘价，PE 分别为17X/15X/14X，维持“推荐”评级。


　　风险提示：锡、锌、铜价格大幅波动，安全环保风险，下游需求不及预期。

□.邱.祖.学./.李.挺    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司