青岛啤酒(600600)：量价表现稳健 成本红利保障盈利

事件：公司发布2025 年三季度报告，2025 年前三季度公司实现收入293.67 亿元，同比增加1.41%，实现归母净利润52.74 亿元，同比增长5.7%，实现扣非归母净利润49.22亿元，同比增长5.03%。根据公告，公司2025 年Q3 单季度实现营收88.76 亿元，同比下滑0.17%，归母净利润13.7 亿元，同比增长1.62%，扣非归母净利润12.9 亿元，同比增长2.41%。


　　啤酒量价整体稳健，成本红利延续。1）收入方面：拆分量价看，公司前三季度啤酒销量689.4 万吨，同比增长1.6%，对应吨价4259.74 元/吨（采用总收入口径），同比下滑0.2%。单25Q3 实现啤酒销量216.2 万吨，同比增长0.32%，对应吨酒价格4105.23 元/吨（采用总收入口径），同比下滑0.5%，尽管吨价对比去年同期有所下降，但产品结构整体仍向上升级，公司单Q3 主品牌销量占比对比去年同期提升了2.22pct 达59.07%，对应127.7 万吨，同比增长4.24%，其中中高端以上产品实现销量94.3 万吨，对比同期增长6.8%。2）成本方面：25Q3 公司吨酒成本2316.98元/吨(采用总成本口径)，同比下降2.97%，成本红利延续。


　　毛销差持续改善，盈利能力提升。利润端，公司25Q3 毛利率为43.56%，对比去年同期提升1.44pct；销售费用率为13.66%，对比去年同期下降0.42pct，驱动毛销差提升1.86pct 至29.9%；管理/研发/财务费用率分别为3.14%/0.39%/-1.2%，对比同期分别变动+0.08/+0.08/+0.41pct，净利率对比去年同期提升0.24pct 至16.09%。


　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为46.3/49.88/54.11 亿元，当前股价对应的PE 分别为19/18/17 倍。考虑到公司当前基本面表现稳健，盈利能力延续改善趋势，维持“买入”评级。


　　风险提示。原材料价格波动、高端档次竞争加剧、食品安全问题等

□.张.东.雪./.林.若.尧    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司