中国联通(600050)：现金流改善 算力业务快速发展

核心观点


　　2025 年前三季度公司经营稳健，现金流持续改善。联网通信业务稳定发展，公司拓展用户规模价值，融合套餐用户ARPU 保持百元以上。在AI 浪潮下，算力业务持续突破，数据中心收入214亿元，同比提升8.9%。智算总规模超过35 EFLOPS。5G 虚拟专网累计服务客户超过2 万个。公司积极推进移动网络从5G 到5G-A、宽带网络从千兆到万兆的向新升级，用户体验显著提升。


　　事件


　　公司发布三季报，2025 年前三季度，公司营业收入2,930 亿元，同比提升1.0%；利润总额246 亿元，归属于母公司净利润88 亿元，同比提升5.2%。


　　简评


　　1、经营稳健，现金流持续改善。


　　公司2025 年前三季度营业收入2929.85 亿元，同比增长0.99%，其中通信服务收入2616.37 亿元，同比增长1.10%；归母净利润87.72 亿元，同比增长5.20%；扣非归母净利润76.23 亿元，同比增长10.87%；基本每股收益0.28 元，同比增长5.24%。单季度看，公司2025Q3 营业收入927.83 亿元，同比持平，其中通信服务收入832.81 亿元，同比增长0.18%；归母净利润24.23 亿元，同比增长5.40%；扣非归母净利润20.43 亿元，同比增长12.42%。


　　公司2025 前三季度销售费用率9.34%，同比增加0.17pct；研发费用率1.97%，同比增加0.09pct；管理费用率5.51%，同比下降0.11pct；财务费用率-0.15%，同比下降0.09pct；合计期间费用率为16.68%，同比增加0.06pct。在公司加强应收账款管理的背景下，现金流改善，2025 前三季度经营活动产生的现金流净额为583.63 亿元，同比增长0.19%；2025Q3 经营活动产生的现金流净额为290.64 亿元，同比增长3.38%。


　　2、联网通信业务稳定发展，算力业务持续突破。


　　截至2025 年9 月，公司移动用户达到3.56 亿户，净增1,248 万户，固网宽带用户达到1.29 亿户，净增679 万户，宽带与移动用户净增规模创近年同期新高；物联网连接数突破7 亿个。


　　公司拓展用户规模价值，融合套餐用户ARPU 保持百元以上。在AI 浪潮下，公司算力业务实现规模突破，联通云收入529 亿元（口径较去年同期有调整）。数据中心适智化改造成效明显，数据中心收入214 亿元，同比提升8.9%。智算总规模超过35 EFLOPS。5G 虚拟专网累计服务客户超过2 万个。公司积极推进移动网络从5G到5G-A、宽带网络从千兆到万兆的向新升级，实现用户体验显著提升。


　　3、盈利预测与投资建议。


　　公司坚持融合创新战略，加快推进联网通信和算网数智两大主业协同发展。联网通信业务发展稳健，在加快家庭用户向千兆、万兆升级的同时，也强化多应用集成、多场景融合，加快智慧家庭产品云化和智能化迭代；算网数智业务提质增效，加快数据中心业务转型发展，优化客户结构，数据中心适智化改造成效明显，数据中心收入214 亿元，同比提升8.9%。智算总规模超过35 EFLOPS。我们预计公司2025-2027 年归母净利润为95.62亿元、101.14 亿元、106.77 亿元，同比增长5.89%、5.77%、5.57%。对应PE 17.75X、16.79X、15.90X，对应PB 0.97X、0.95X、0.91X，维持“买入”评级。


　　4、风险提示。


　　个人市场竞争加剧，运营商推出低价套餐抢夺客户，用户选择对套餐进行降档，公司移动ARPU 值下降；5G 相关应用匮乏，流量增长放缓；云计算发展不及预期，云计算作为三家电信运营商的发展重点，此外其它国资企业也有布局云计算，可能存在竞争加剧的风险；各运营商以及央国企加大算力基础设施投资，若后续没有相关应用爆发，算力资源利用率或降低；数据要素市场发展仍然处于探索期，存在较大的不确定性，诸如数据确权、数据定价仍然存在较大难点，相关技术不成熟，交易过程中数据存泄露风险；涉及个人信息的数据较为敏感，交易过程中或产生数据产权纠纷；管理层变化经营策略调整。

□.阎.贵.成./.刘.永.旭./.曹.添.雨    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司