金徽酒(603919)：税收影响利润低于预期 公司经营节奏稳健

3Q25 业绩低于我们预期


　　公司公布3Q25 业绩：3Q25 公司营业收入5.46 亿元，同比-4.9%，归母净利润0.25 亿元，同比-33.0%，1-3Q25 公司营业收入23.1 亿元，同比-1.0%，归母净利润3.24 亿元，同比-2.8%，业绩低于我们预期主因税收影响。


　　发展趋势


　　虽然3Q25 宏观需求偏弱且政策影响持续，但公司维持了稳健的经营节奏。1）分价位带：300 元以上价位收入1.57 亿元，同比-1.6%，主因政策对高位价位影响较大，100-300 元收入2.58 亿元，同比-16.6%，其中能量系列表现相对较好，柔和系列表现略有承压；100 元以下收入0.91 亿元，同比18.4%，主因去年同期低基数及回款节奏影响。2）分区域：公司甘肃省内收入3.55 亿元，同比-5.2%，其中公司在陇东南势头较好；省外收入1.51 亿元，同比-11.8%，其中陕西及新疆区域表现较好。


　　费用端基本平稳，受所得税一次性因素影响，3Q25 利润表现低于市场预期。公司3Q25 所得税率达43.2%，绝对额增1100 万元，主因公司对子公司的递延所得税资产进行一次性调整，我们预计四季度将不再发生，后续公司所得税率长期保持25%左右水平；其他费用率基本保持平稳，3Q25 毛利率同比+0.3ppt 至61.4%，销售费用率同比-1.4ppt 至22.6%，主因公司尝试以利润为中心的区域考核机制，同时下调户外广告单价，毛销差略升。


　　展望看，我们预期今年公司收入能有优于大盘的稳健表现。主要因为：一方面甘肃市场100-300 元价位带持续扩容，且受政策影响幅度较全国其他区域略小；同时公司年份/柔和/五星分别覆盖高端KOL/主力消费群/大众需求，产品矩阵清晰，且公司在深度分销模式的落地与执行方面处于甘肃省内领先水平。


　　盈利预测与估值


　　我们维持2025/2026 年盈利预测3.71/4.05 亿元，当前股价交易于2025/26 年27.1/24.8 倍P/E 估值。我们维持目标22.0 元/股不变，对应现价11.1%提升空间，对应2025/26 年30.1/27.6 倍P/E，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　宏观经济恢复不及预期，市场竞争加剧，省外扩张不及预期等。

□.王.文.丹./.季.雯.婕./.祝.美.学    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司