青木科技(301110)：品牌孵化快速增长

核心观点


公司不仅在传统货架电商合作泡泡玛特，jellycat 等知名品牌，亦在抖音兴趣电商平台取得快速成长。公司上半年品牌孵化业务实现86%的快速增长，经过数年培育，旗下珂曼朵、意卡莉品牌已经初具声望，在线上线下渠道打开空间，证明公司从代运营到自主品牌打造的转型路径清晰可验证。另外，公司持续研发投入到AI+应用中，为持续高效运营电商产业打下坚实基础。


事件


2025 年前三季度公司实现营业收入10.21 亿元， 同比增长26.34% , 其中第三季度实现营业收入3.53 亿元， 同比增长33.73%。


2025 年前三季度公司实现归属股东净利润0.80 亿元，同比增长10.22%；扣非净利润0.75 亿元，同比增长19.49%。其中，2025年第三季度归属股东净利润0.28 亿元，同比增长439.71%；扣非净利润0.26 亿元，同比增长1217.32%。


简评


品牌孵化带动收入快速增长


公司上半年品牌孵化业务取得86%的高速增长，旗下珂曼朵2025年上半年天猫私处保养类目中排名全品牌第二位， 在中高端品牌线中排名第一。珂蔓朵产品还入驻了包括胖东来、 调色师等线下渠道进行销售。旗下意卡莉品牌产品矩阵包括以桦树汁为代表的美容抗衰线， 以及代谢饮为代表的身材管理线，取得95%的快速增长。我们认为一方面新兴的抖音兴趣电商对公司所投的各类新消费赛道采取积极的扶持政策，存在品类流量红利；另一方面，公司凭借扎实的新兴品牌策划能力和数据科技功底，将代运营的优势发挥到了自主品牌上。公司单三季度实现34%的增长，环比单二季度24%的增速进一步提升，也证明了品牌孵化业务的增长潜力。


投流费用稳定可控，保持研发投入强度


伴随公司品牌孵化业务的占比提升，公司前三季度毛利率和销售费用率分别提升5.25pct 和6.19pct，并且第三季度有所优化，带动利润明显增长。公司持续研发投入保持稳定，处于业内领先水平，打造青灵AI中台并伴随开发多款应用场景，提升效率。


投资建议：考虑到自有品牌的快速发展，我们预计2025~2027 年实现归母净利润1.35 亿元、1.81 亿元、2.40 亿元，当前股价对应PE 分别为49X、37X、28X，维持“增持”评级。


风险分析


1、今年货架电商双十一销售伴随淘系闪购业务上线带来的日活/月活用户增加可能有所回暖，但品牌方投入营销资源和广告预算有可能依旧偏谨慎，公司所处的代运营行业主要收入来自于品牌方的营销开支，因而双十一的流量红利可能存在传导不畅的风险；


2、公司品牌孵化业务的品牌潜在受众更多来自于兴趣电商范畴，增长更多有赖于抖音平台的流量分化规则，如果平台认为行业增长潜力有限，可能会影响投流效率以及品牌盈利潜力；3、公司在AI 方面的投入可能面临各类大模型技术的快速变迁带来的扰动，因而研发费用存在不能转化为实际效率提升工具的风险。

□.刘.乐.文    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司